贝斯特(300580)：第一大客户收入大幅增长35% 再融资大力发展新能源汽车业务

　　事件：公司发布2019 年年报和2020 年一季报预告，2019 年公司实现营收8.02 亿元，同比增长7.67%；归母净利润1.68 亿元，同比增长5.69%；扣非后归母净利润1.54 亿元，同比增长5.83%。2020 年一季度公司实现归母净利润2776.73-3756.75 万元，较去年同期变动比例为-15%~15%。

    　　对此我们点评如下：

    　　19 年公司业绩逆势增长明显优于汽车行业，单季度收入利润均保持正增长。19 年单季度营收增速依次为0.9%、11.9%、4.6%、12.8%，单季度利润增速依次为3.8%、7.1%、6.0%、5.6%，而同期国内和全球的汽车销量增速每个季度都是负增长，国内汽车销量同比增速依次为-11.3%、-13.6%、-5.9%、-2.5%，全球汽车销量同比增速依次为-5.4%、-6.6%、-3.8%、-2.4%，公司业绩明显强于整个行业。

    　　公司核心业务涡轮增压器零部件业务实现较快增长，主要是受益于涡轮增压器渗透率提升以及升级产品全加工叶轮的快速放量。2019 年公司涡轮增压器业务收入5.83 亿元，同比增长12.1%，在公司总营收的占比从去年的69.9%提升至72.7%，2019 年公司来自第一大客户的收入3.44 亿元，同比增长约35%。

    　　①19-20 年中国油耗标准加速趋严叠加国五升国六，导致中国乘用车涡轮增压器渗透率持续提升。据统计2018 年乘用车涡轮增压渗透率约50%，目前已经提升至60%。涡轮增压技术是目前业内公认的经济有效的降低发动机油耗和减少废气排放的主要技术措施之一，带有涡轮增压器的发动机可以实现比同排量自然吸气发动机高20%~40%的功率，另一方面气缸内空气量的增加，使得燃烧更加充分，可提高燃油效率4%~10%，并且可以减少10%-20%的废气排放。19-20 年大量国六车型倾向于使用小排量涡轮增压发动机来降低油耗和污染物排放。

    　　②公司高毛利率的新一代叶轮产品全加工叶轮持续快速放量，替代铸件叶轮。公司生产的全加工叶轮价格和铸件叶轮接近，工作最高转速是铸件叶轮的两倍左右，全加工叶轮的卓越性能在节能减排的大趋势下对下游客户有非常强的吸引力。全加工叶轮的毛利率又大幅高于铸件叶轮，公司全加工叶轮的产品持续放量占比提升会推动公司毛利率提升。贝斯特和霍尼韦尔联合研发全加工叶轮技术，在国内几乎没有竞争对手，在全球处于领先水平，现在公司的全加工叶轮开始向其他涡轮增压器制造企业供货。

    　　经营性现金流净额同比+28%高于净利润增幅，主要是去库存所致。2019年公司经营性现金流净额为1.76 亿元，同比增加28%，而归母净利润的增幅只有5.7%，主要原因是2019 年公司存货减少了约1680 万元，而2018年公司存货增加了6726 万元，公司19 年去库存效果显著，存货减少对经营性现金流净额的影响为+8406 万元。

    　　利用自身的精加工能力，积极拓展新能源汽车铝合金结构件业务。19 年5 月公司收购特斯拉供应商苏州赫贝斯51%的股权，今年2 月公司已进入特斯拉供应商名录，后续将进一步推进和特斯拉的合作。2020 年1 月22日，公司出资设立易通轻量化技术（江苏）有限公司，快速布局新能源汽车车载充电模组等轻量化产品。

    　　在氢燃料电池领域，公司新获得德国博世这一重要客户。2019 年年底德国博世在无锡设立氢燃料电池中心，目前公司也已成为博世中国氢燃料电池汽车零部件的供应商。公司前瞻性布局氢燃料电池业务，已成功交付了下游客户霍尼韦尔氢燃料电池核心配套组件（空气压缩机叶轮及壳体），应用于日本本田clarity 氢燃料电池汽车。同时，公司还积极与客户共同合作开发氢气压缩泵、电子冷却泵等新产品。

    　　拟公开发行可转债募集不超过6 亿元，用于扩建新能源汽车零部件相关产能。公司拟公开发行可转债不超过6 亿元，期限为6 年，每年付息一次，到期还本付息。募集资金主要用于“年产700 万件新能源汽车功能部件及涡轮增压器零部件”项目，拟投入募集资金5.3 亿元，该项目建设周期为2 年，项目税后内部收益率为13.8%，该项目有利于进一步丰富公司在新能源汽车零部件领域的产品结构和产能，推动公司业绩增长。

    　　投资建议：油耗标准加速趋严叠加国五升国六推动涡轮增压器渗透率提升以及公司涡轮增压器零部件放量，叶轮产品升级以及中间壳毛坯自制率提升推动公司成本下降，2020 年公司也积极投放新产能，布局压气机机壳和新能源汽车铝合金结构件等新产品。另外，公司前瞻性布局氢燃料电池核心部件，控股特斯拉零部件供应商苏州赫贝斯，参股半导体设备供应商旭电科技。考虑到2020 年新冠肺炎疫情对汽车行业的负面影响，预计公司2020-2022 年总营收依次为10.26、12.29、14.94 亿元，增速依次为27.9%、19.8%、21.5%，归母净利润依次为2.08 、2.52、3.06 亿元，增速依次为24.2%、20.9%、21.4%，当前市值36.2 亿元，对应PE 依次为17.4、14.4、11.8 倍。考虑到公司自身基本面以及新业务布局，给予公司2020 年25 倍PE 估值，那么2020 年目标价为26.05 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：汽车销量增速不及预期；新产品开发不及预期。