华鲁恒升(600426)：业绩符合预期 看好长期发展

　　业绩总结：公司2019 年实现营业收入141.91 亿元，同比下降1.16%；实现归净利润24.53 亿元，同比下降18.77%，EPS 为1.51 元；其中2019 年第四季度实现营收35.80 亿元，同比增长2.05%，实现归母净利润5.41 亿元，同比增长11.55%。

    　　业绩符合预期，产能释放以量补价。2019 年公司大部分产品价差出现明显收窄，导致公司收入和利润下滑，2019 年各品种价差同比变化：尿素-10%、合成氨-9%、甲醇-34%、醋酸-38%、乙二醇-28%、DMF+92%、己二酸-28%、辛醇-14%，即便如此，公司凭借成本优势、产品结构调节以及产能释放，全年净利润仍有25.53 亿，全年实现销量肥料254.92 万吨（+25%）、多元醇67.67 万吨（+130%）。

    　　Q4 单季度环比下降10.28%，主要产品价差环比变化：尿素-9%、合成氨-2%、甲醇-3%、醋酸-11%、己二酸-12%、DMF+12%、乙二醇+11%，毛利率下降1.96 个百分点。

    　　行业短期继续承压，逆境彰显公司实力。2020 年以来国内和海外需求先后受到新冠疫情冲击，化工品下游需求不容乐观，而原油方面OPEC+减产协议破裂导致油价大幅下滑，布伦特原油从年初65 美元/桶降至30 美元/桶附近，低油价不断冲击煤化工企业盈利，年初以来公司产品价差环比变化：尿素-1%、合成氨-6%、甲醇+3%、醋酸-11%、乙二醇-10%、DMF-2%、己二酸-8%、辛醇-21%，短期煤化工承压，但长期来看，公司将凭借低成本优势在行业困境中脱颖而出。

    　　项目稳步推进，未来成长可期。公司依托既有的气化平台，充分利用合成气资源，发展环己酮-己内酰胺-尼龙6（聚酰胺）切片产业链，预计年均实现营业收入56.1 亿元，利润总额4.5 亿元，实施精己二酸品质提升项目，预计年均实现营业收入19.9 亿元、利润总额2.9 亿元，将进一步提高企业盈利能力，两项目均属于山东新旧动能转换重大项目，项目施工稳步推进。

    　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年归母净利润分别为20.75 亿元、26.76亿元、31.23 亿元（前次预测20-21 归母净利润为26.91 亿、28.32 亿），对应PE分别为12、10、8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下滑；新项目投产不及预期；油价持续低迷。