海通证券(600837):投资改善推动业绩显著增长

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:蒲寒/姚泽宇/王瑶平 日期:2020-03-27

业绩回顾

    2019 年业绩处于业绩预告中枢,符合我们预期

    海通证券2019 年营收同比+45%至344 亿元,归母净利润同比+83%至95 亿元,ROAE 同比+3.4ppt 至7.8%,业绩处于预告中枢; 4Q19净利润同/环比+32% /+15%至21 亿元。此外,公司全年业务及管理费率同比-7.3ppt 至32%、处于同业较低水平;自有资产杠杆率同比+0.1x/环比-0.1x 至4.4x。

    发展趋势

    投资业务大幅提升贡献业绩主要增量。19 年投资收入同比+2.3 倍至116 亿元、收入贡献42%(总收入剔除大宗商品销售收入);对应交易性金融资产规模较年初+24%至2,196 亿元、年化投资收益率+3.3ppt YoY 至5.8%。金融资产总计2492 亿元,其中债券(+15%):基金(+15%):股票(+36%):其他(+27%)=55%:8%:10%:27%。

    经纪收入增幅弱于行业、客户结构有所优化。19 年经纪收入同比+19%至36 亿元(vs.行业+26%),测算佣金率同比-14%至万3.4、交易市占同比+0.05ppt 至3.86%。客户结构方面,财富管理客户同比增长11%至1,149 万人、对应客户资产同比+34%至1.8 万亿元(其中:高净值客户资产同比增幅超过40%)。

    集合资管表现优异带动资管收入增速优于同业。19 年资管收入同比+24%至24 亿元:1)海通资管净收入同比+39%至9.6 亿元,其中集合资管贡献8.2 亿元(同比+49%),集合规模较年初+26 亿元到773 亿元。2)私募股权管理规模近300 亿元,海通开元收入同比+337%至13 亿元。3)公募方面,海富通(持股51%)收入同比+23%至8.1 亿元、AUM 同比+26%至2,681 亿元;富国(持股27.8%)收入同比+20%至29 亿元、AUM 同比增长~40%至6,000 亿元。

    投行业务相对平稳,收入同比+7%至35 亿元,其中:境内债券承销份额有所提升(同比+0.3ppt 至2.7%),境外海通国际股债承销表现强劲(海通国际投行收入同比+1.8%至7.8 亿港币)。融资业务方面,1)两融利息同比-3.3%至38 亿元、期末余额同比+20%至418 亿元(市占4.1%);2)股质利息同比-20%至35 亿元、期末表内余额同比-25%至418 亿元(市占9.7%);3)融资租赁收入同比+23%至46 亿元,对应恒信总资产+21%至990 亿元、不良率1.08%、拨备覆盖率265%。

    盈利预测与估值

    由于下调投资收益率假设,我们下调2020 年盈利3%至102 亿元;维持2021 年盈利预测。海通-A/H 交易于2020e 1.08x/0.55x P/B。维持A 股及H 股中性评级,考虑疫情扩散加大资本市场不确定性并对行业估值产生压制,我们下调海通-A 目标价15%至14.80 元(2020 年1.2x P/B 及15%上行空间)、下调海通-H 目标价17%至8.50 港币(2020 年0.6x P/B 及19%上行空间)。

    风险

    交易额大幅萎缩、市场剧烈波动、资本市场改革不及预期。