海通证券(600837)：子公司业绩贡献明显 投资收益率大增

本报告导读：

    19 年公司子公司贡献增量业绩的73%，海通国际证券和海通银行利润同比增长明显，定增有利于公司资本实力和竞争优势提升，目前19PB 1.2 倍，增持。

    投资要点：

    维持"增持"评级，维持目标价17.37元/股，对应2020年P/B 1.5倍。公司19 年营收/归母净利润为344 亿/95 亿元，同比+45%/+83%，ROE 7.81%，同比+3.4 pct，符合我们预期。19 年公司集团化战略效果凸显，子公司利润占比近30%，贡献增量业绩的73%，海通国际证券和海通银行利润同比增长明显，母公司净利润+21%；期末杠杆率4.36 倍，较年初+2.1%。考虑疫情对全球资本市场的冲击，我们调整投资收益率及信用减值计提假设，调整公司2020-22 年EPS 至0.88/1.13/1.30 元(调前20-21 年0.91/1.12 元)。

    投资收益率大幅提升，投行业务保持领先优势。1)投资收益同比+230%是收入贡献主力，经纪/资管/投行/利息净收入分别+19%/+24%/+7%/-14%。自营投资收益大幅提升至5.9%，期末金融资产规模扩张20%。2)投行收入增长主要由财务顾问业务驱动，公司全年申报IPO 项目22 单，排名行业第一，全年主承非金融企业信用债券家数和金额均排名第三，海通国际在香港保持领跑地位。3)母公司19 年代买证券净收入(含席位)同比+21%，股基成交额市占率小幅攀升，母公司佣金率同比-12%，代销和期货业务收入同比下降对整体经纪收入有所拖累；期末两融余额528 亿，较年初+8.1%。4)19 年资管收入+24%，优于行业均值，海通资管主动管理业务规模全年增长29%至1398 亿。5)期末股票质押规模压降24%至423 亿，股质风险可控。

    定增利于资本实力提升。公司定增不超过200 亿元的方案于19 年12 月获证监会审核通过，本次定增有利于公司资本实力和竞争优势提升。

    催化剂：资本市场改革创新政策落地；市场活跃度提升。