海天味业(603288)：全年目标如期达成 2020年迎难而上

　　事件

    　　公司发布2019 年年报：

    　　2019 年实现营收197.97 亿元，同比增长16.22%；实现归母净利润53.53 亿元，同比增长22.64%；实现基本每股收益1.98 元，同比增长22.22%。

    　　2019 年Q4 单季实现营收49.73 亿元，同比增长15.06%；实现归母净利润15.18 亿元，同比增长23.01%。

    　　简评

    　　三大产品增长稳健，酱类恢复明显

    　　公司2019 年主要三大产品表现稳健。蚝油增速最高，实现营收34.90 亿元，同比增长22.21%，推动产品在公司营收中占比提升0.86pct 至17.63%；酱油产品营收增速达13.60%，在总收入中占比由2018 年的60.09%降至58.74%，但仍高出行业增速，市占率实现提升；酱类2019 年增速出现明显回暖，实现收入22.91 亿元，同比增速恢复至9.52%，较上年同期提升6.97pct，主要是公司积极调整对酱类的推广措施。

    　　公司当前平台化发展，在收购丹和醋业后（2019 年净利润1073.61万元）， 今年年初再度收购合肥燕庄食用油， 标的公司2017/2018/2019Q1-3 的营收分别为4.32/3.19/2.28 亿元，产品阵容不断丰富。

    　　线上渠道高速增长，经销商净增近千家

    　　分渠道看，公司线下渠道稳健，同比增长14.55%。经销商数量达到5806 家，净增加999 家（新增1425、淘汰426 家），主要增量在北部地区，主要由于北部市场网络密集度较低，成熟度不如华南华东等成熟市场，因此近两年开发速度较其他市场快。至2019年末，北部地区占比已经达到26.66%，增速达12.99%，新增经销商仍需一定时间才能开始放量提升。其他市场中，西部由于基数较小（占比仅11.35%），增速较高，同比增速达24.05%。东部、南部市场相对稳健，同比增速分别为11.87%、13.26%，占比分别达到20.84%、21.20%。

    　　虽然线下渠道为公司重点，但公司也通过品牌影响力发展线上业务，虽然当前占比仍然较低，仅2.22%，但公司通过创新与零售电商合作关系，促使线上业务增速达42.51%。

    　　公司控费能力强，盈利端有望维持平稳

    　　即使疫情影响餐饮渠道，但公司2020 年目标依旧与2019 年保持基本一致，全年营收、净利润目标增速分别达15.0%、18.0%。主要信心来自于：①疫情对市场冲击持续时间有限，随着复工复产推进，整体餐饮渠道有望逐季向好发展；②公司应对及时、得当，有助于降低疫情的冲击影响。从成本费用角度来看，公司2020 年整体预计的成本费用增长有限，尤其在费用端，销售费用规划增长5%。虽然短期促销力度有所加大，但公司由于允许经销商自行提货，运输费用预计可能下行。同时，公司对原材料、包材等上游企业的议价能力较强，预计公司在成本上也能较行业其他竞争对手取得更大优势，促使公司在2020 年实现收入及利润目标。

    　　盈利预测：

    　　在渠道、品牌、产品等多因素共振下，公司整体抗风险能力强，预计疫情影响有限。预计2020-2021 年公司实现收入227.84、265.14 亿元，实现归母净利润63.33、76.13 亿元，对应EPS 为2.35、2.82 元/股。

    　　风险提示：

    　　青菜头价格上涨风险，食品安全风险，物流情况持续恶化风险，渠道下沉效果不及预期等。