安徽合力(600761)：深耕主业 下游需求促叉车增长

公司业绩保持稳定增长，连续现金分红20 年

    公司2015 年以来业绩持续稳定增长，2019 年公司营收101.30 亿元，同比增长4.79%，归母净利润6.51 亿元，同比增长11.79%，2015-2019 年复合增速分别为15.53%和11.79%。公司经营活动现金净流量稳定，资金充裕，有较强的风险抵御能力。公司自2000 年后每年都坚持现金分红，累计金额达23.95 亿元，累计分红率为38.52%，符合投资者预期。我们预计公司2020-2022 年收入增速分别为5.24%/6.33%/7.46%，EPS 为0.97 元/1.08 元/1.20 元，对应PE 为9.54 倍/8.53 倍/7.71 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    下游行业预期将助力叉车需求增长，叉车替代人工成为趋势

    从2010 年到2019 年，我国叉车销量由23.24 万台增长到60.83 万台，年复合增长率为11.28%。据我国工业车辆分会（CITA）统计，叉车的需求主要来自制造业和物流行业，占到叉车销量的70%以上。全国社会物流总额从2010 年到2018 年由125.4 万亿元增长到283.1 万亿元，年复合增速为10.71%，但是我国物流效率大约只有英美日等发达国家的57.4%。同时，2018 年制造业劳动人员工资增长11.85%，物流行业人员工资提高11.4%，企业迫切需要利用叉车代替人工作业，叉车市场前景良好。

    公司销量持续走高，国内市场占有率稳居首位

    公司与杭叉集团在国内叉车市场形成双寡头格局，据中叉网统计，两家企业2019 年共占市场份额42%以上。公司自2014 年后，一直稳居国内市场占有率第一。2019 年公司叉车销量15.24 万台，同比增长14.87%，相较于2018年9.25%的同比增速再度实现提速。此外，公司“合力”品牌的国内市场占有率打破2017 年23.19%的高点，一度超过25%，彰显行业龙头地位。

    公司以创新引领发展，发挥研发平台优势

    2019 年，公司研发投入4.92 亿元，占营业收入比重达到4.86%，为2013至2019 年中，占比最高的一年；研发从业人员继续小幅增长至1727 人，占总人数比例达到23.07%。截至2019 年末，公司累计获得有效授权专利2141 项，其中发明专利227 项；主持或参与制定国家标准40 项，行业标准23 项，团体标准1 项。

    中国叉车龙头企业，首次覆盖给予“增持”评级

    我们预计公司2020-2022 年归母净利润为7.17 亿元/8.01 亿元/8.87 亿元，同比增长10.00%/11.78%/10.71%，对应的EPS 为0.97 元/1.08 元/1.20元。公司作为专注于叉车领域的龙头企业，且2015-2019 年的营业收入和归母净利润复合增速分别为15.53%和11.79%。因此，参考同类可比公司2020 年PE 估值均值10.23 倍，我们给予公司2020 年11-13 倍PE 估值，目标价格为10.67-12.61 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：疫情带来的市场需求风险；行业竞争风险；成本费用风险。