中国联通(600050)：产业互联网快速发展 年中实现5G商用

　　事件：中国联通发布2019 年年报。公司全年实现营业收入2905.1 亿元，其中主营业务收入2643.9 亿元，同比+0.3%；实现归母净利润49.8 亿元，同比+22.1%；EBITDA 947 亿元，同比+11.1%。

    　　4G 移动用户结构持续优化，产业互联网高速发展。2019 年移动主营业务收入1564 亿元，同比-5.3%。在提速降费等国家监管政策调整大背景下，2019年，手机上网总流量增长46%，手机用户月户均数据流量达到8GB；手机上网收入达到人民币1028 亿元，同比-2%。移动出账用户ARPU 40.4 元（2018年45.7 元）。公司持续推进市场经营的互联网化转型，移动用户结构持续改善。移动出账用户净增344 万户，达到3.18 亿户。其中，4G 用户净增3384万户，达到2.54 亿户，4G 用户对移动出账用户渗透率达到80%，同比提升10 个百分点。2019 年公司产业互联网收入329 亿元，同比+43%，营收占比达到12.4%，成为稳定主营收入的重要驱动力。得益于产业互联网快速增长拉动，公司固网主营业务收入达到人民币1057 亿元，同比+9.7%。

    　　5G 资本开支大幅提升，预计年中即可商用。当前中国联通可用5G 基站大于6 万站，覆盖50 个城市，与中国电信力争三季度完成新增共建共享5G 基站25 万站，覆盖全国所有地市，同时启动5G 向SA 演进，年中商用。2020 年资本开支700 亿元，5G 资本开支预计350 亿元，相较于2019 年总资本开支564 亿元，5G 资本开支79 亿元，大幅提升。5G 短期聚焦公众市场，引入4K/8K、AR/VR、云游戏等特色业务；中长期聚焦政企市场，通过新媒体、工业互联网、交通、教育、医疗、文旅等重点行业，与行业头部客户打造典型5G 应用场景，形成示范效应。

    　　盈利预测。中国联通作为央企混改的龙头标的，股权激励计划有明确业绩增长考核目标；积极探索创新业务股权多元化和轻资产运营，业务发展有挑战、更有机遇。我们预计，公司2020~2022 年收入分别为3039.56 亿元（+4.6%）、3176.65 亿元（+4.5%）、3313.84 亿元（+4.3%）；归母净利润分别为60.46亿元（+21.4%）、72.98 亿元（+20.7%）、87.45 亿元（+19.8%）。BPS 分别为4.93 元、5.10 元、5.31 元，参考全球主流电信运营商PB，给予2020 年PB 区间1.5~1.7 倍，对应合理价值区间7.40~8.39 元，“优于大市”评级。

    　　风险提示。携号转网的不确定影响、5G 加快投资和提速降费等运营商财务指标短暂影响。