中国建筑(601668)：质优价廉、增长确定

中短期看，房地产补库存未结束，房建及地产行业将迎来竣工周期

    始于16 年的这轮周期中，销售去库存及土地补库存已经完成，目前处于第三步建安投资补库存的进行时，从期房销售面积和竣工面积的差值来看，本轮建安投资补库存尚未结束。而竣工周期的到来对行业来说意味着现金流的改善及毛利率的提升可能。

    中长期看，房地产企业和建筑企业正在走向集中

    近年，房地产行业集中度持续上升。从近五年前十大房地产企业合同销售额占总的商品房销售额来看，这是一个必然趋势。2014、2015、2016、2017以及2018 年前十大房地产企业销售额占比总销售额分别为15.78%、16.18%、19.87%、24.32%和25.61%，五年年复合增长率为12.87%，截止2019 年11 月，前十大房地产企业市占率已达到27.29%。

    中长期来看，建筑业也正在开始走向集中，按照收入计算的CR4 目前大约在18%历史，而按照合同金额计算的CR4 已经高达30%；合同作为先行指标，显示未来建筑行业集中度将进一步提升。

    房建业务绝对龙头地位稳固

    公司是房建领域的绝对龙头，根据我们测算，公司房建业务截止2017 年为止市场份额达到9.89%，公司拥有房屋建筑特级资质 33 个，截止2018 年年底，全国房屋建筑特级资质数量450 个，公司占比约7.3%，彰显房建行业龙头企业的实力。除此之外，公司在超高层建筑、机场等领域在国内也难逢对手。

    基建项目特级资质众多，在核电等项目中亮点层出

    中国建筑旗下拥有多个工程局，其中多个工程局拥有3 特资质（拥有3 个特级资质），在总的3 特资质企业占比28.57%，处于行业的佼佼者。公司在基建行业累计获得72 项詹天佑奖，仅次于两铁。

    地产业务为列国内第一梯队

    中国建筑地产业务主要由旗下中海地产统一管理，拥有中海地产、中海宏洋、中建地产三大房地产品牌，通过差异化的规划和定位及内部业务协同，使中国建筑的房地产开发与投资业务实现全面覆盖。

    公司地产业务经过多年拓展，目前拥有写字楼、酒店、公寓、商业地产等持有型物业在19 年上半年达1048 万平方米，同比增长27.8%，预期未来持有型物业面积还将持续上升。

    目前中国建筑旗下地产业务拥有土地储备超过1.3 亿平米，且60%集中在一线及省会城市，为地产业务长期发展打下良好基础。

    7 家甲级勘察设计企业彰显实力，储备众多高学历人才

    中国建筑的勘察设计板块主要由 7 家具有甲级设计资质的大型勘察设计企业组成。自1990 年以来，总共拥有11 位“全国勘察设计大师”。勘察设计工作人员中，大学本科以上学历的员工占比逐渐上升，已达61.5%。

    公司将持续加大研发支出，加强科研能力以及人才储备

    公司研发支出一直在稳步提升。2018 年公司研发费用159.11 亿元，同比增长28.47%。五年来研发支出占营收比重一直稳步上升， 2018 年占营收比重1.33%。研发项目业内数量第一，自十三五以来， 已累计获得国家重大研发计划项目 9 项，居建筑施工企业第一位。近年来，成功研发3D 打印试验田、废旧混泥土再生等技术。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司2019-2021 年收入分别为13570.5 亿元、14427.0 亿元 15602.7亿元，同比分别增加13.20%、6.3%和8.1%，净利润分别为428.57 亿元、473.43 亿元和521.00 亿元，同比分别增长12.1%、10.5%和10.0%。预计2019-2021 年EPS 分别为1.02、1.12 和1.24 元，对应的PE 分别为5/5/4x。

    公司已经树立国内房建领域的绝对龙头地位，地产业务、勘察设计业务均位于国内第一梯队，我们认为公司在资质、研发、经营管理方面均领先于行业，短期看，公司将受益于竣工周期到来的结算加快及地产收入确认，长期看，无论建筑还是地产均有想龙头企业集中的趋势，公司保持增长的确定性强，我们认为公司目前估值未能反映公司内在价值，参考海外建筑及龙头地产估值，给予公司2020 年6-8 倍PE，对应合理估值区间6.72~8.96 元，重申“买入”评级。

    风险提示：

    1、新业务订单签订不理想导致收入确认低于预期；

    2、应收账款风险；

    3、房地产调控风险；