海螺水泥(600585)：水泥板块量价齐升 长期配置价值凸显

　　全年业绩稳健增长，拟派发现金红利2 元/股：根据年报，2019 年公司实现营收1570 亿元，同比增长22.3%；归母净利润336 亿元，同比增长12.7%，拟向股东每股派发现金红利2 元（含税）。单看四季度，公司实现营收462.7 亿元，同比下降8.6%；归母净利润97.8 亿元，同比上升7.50%。业绩符合预期。

    　　水泥量价齐升，毛利率大幅增长：2019 年公司实现水泥及熟料净销量4.3 亿吨，同比增长17.4%，其中自产自销3.2 亿吨，同比增长8.4%，贸易平台销量1.1 亿吨，约为2017 年贸易销量的22 倍。截至2019 年末，公司熟料产能2.53 亿吨，水泥产能3.59 亿吨，熟料产能约占国内总产能的14%。受高标号水泥占比提升及原材料采购价格上涨影响，2019 年水泥熟料吨成本约178 元，同比提升5 元。价格方面，公司自产自销水泥及熟料均价336 元，同比增长8 元；吨毛利158 元，同比增长3 元。三费方面，2019 年销售/管理/财务费用率同比上升-0.1/0.1/-0.5pct。水泥板块业绩亮眼，主要受益于行业龙头积极进行产品结构调整，不断提高高标号产品占比，控制熟料外销比例。

    　　骨料/商混业务拓展效果明显，毛利率持续提升：公司积极推进产业链延伸，砂石骨料及贸易平台表现突出。截至2019 年末，公司骨料产能5530 万吨，同比增长43%，2014-2019 年年均增长率约21.2%；商业混凝土产能300 万立方米，同比增长240 万立方米。2019 年公司骨料业务实现营收10.2 亿元，同比增长26%，毛利率较2018 年提升1.5pct至70.6%，主要受益于国家和地方加强矿产资源整治和环保治理，骨料市场供求关系持续改善骨料销量稳步提升。商混综合毛利率25%，同比增长3.04pct。

    　　现金流充裕，分红率持续高于30%：2019 年公司经营活动产生的净现金流量407.4 亿元，同比增长13%；货币资金约550 亿元，较2018年末大幅增46.1%。资产负债率持续下降，较2018 年下降1.75pct 至20.4%。根据公告，公司拟向股东每股派发现金红利2 元（含税），分红率约31.55%，连年超过30%。受国内外疫情影响，投资者对经济走弱预期浓厚。截至3 月18 日，中国10 年期国债收益率降至2.7%，美国10 年期国债收益率为1.2%，分别较年初降低0.5%和0.7%。后续在政策宽松预期下，国债收益率仍可能有下行空间，拥有固定收益的类债券资产价值凸显。

    　　投资建议：看好2020 年基建投资回暖，公司产品需求稳定、产品结构持续优化，成本优势突出，同时公司积极完善国内布局、拓展海外产能建设，延伸产品产业链，骨料/商混业务盈利能力持续提升，有望实现业绩多点开花。预计公司2020 年-2022 年的收入增速分别为0.7%、1.3%、1.0%，净利润分别为339 亿元、349 亿元和355 亿元。给予“增持”评级，目标价65 元。

    　　风险提示：基建投资不达预期、错峰限产不确定性