安迪苏(600299)：行业弱势下业绩稳定 蛋氨酸VA有望持续复苏

　　公司公布2019 年年报。2019 年公司实现营业收入111.35 亿元（-2.5%），归母净利润9.92 亿元（+7.2%），扣非归母净利润8.97亿元（-1.1%）。在蛋氨酸和VA 价格弱势的情况下，公司经营情况保持稳定，体现了较强的竞争优势。

    　　2019 年蛋氨酸和VA 价格弱势，2020 年有望复苏。公司2019 年功能性产品营收80.86 亿元（-4.82%）、毛利24.02 亿元（-7.12%），毛利率29.71%（-0.74pct）。2019 年国内固蛋均价16.14 元/kg（不含税，下同）、液蛋均价13.30 元/kg，持续位于历史低位，VA 价格也同比大幅下滑。公司保持生产稳定性和成本优化，同时中国市场蛋氨酸销量增长21%，因此功能性产品营收和毛利率仅微幅下降。由于疫情影响开工，年初至今蛋氨酸和VA 价格均明显上涨，其中液蛋由年初13.7 元/kg 上涨至14.6 元/kg，VA 由年初272 元/kg 上涨至447 元/kg。由于下游需求相对刚性，我们看好蛋氨酸和VA 的持续复苏。

    　　特种产品毛利率稳定，着重布局亚洲水产市场。公司2019 年特种产品营收24.31 亿元（+7.51%）、毛利12.41 亿元（+6.94%），毛利率48.98%（-0.26pct）。主要产品营收保持双位数增长，其中反刍动物蛋氨酸、酶制剂、喜利硒、水产业务分别增长11%、12%、27%、17%。公司已在亚洲水产饲料领域进行深入布局，发力280 亿美元大市场。2019.12.13，公司在新加坡新建水产养殖实验室，专注于开发创新可持续的水产养殖饲料解决方案。

    　　2020.2.20，公司与恺勒司成立合资公司，共同开发创新水产动物饲料解决方案阜康蛋白，预计2 万吨产能将于2022 年投产。

    　　收购蓝星安迪苏营养集团有限公司15% 普通股股权已于2019.12.6 日股东大会通过，预计将于2020 年上半年完成。该收购有助于理顺股权结构、提升管理效率并增厚上市公司业绩。

    　　暂不考虑收购少数股权影响，我们预测公司2020/21/22 年归母净利润12.63/12.95/14.38 亿，EPS 0.47/0.48/0.54 元，对应现价PE 24.5/23.9/21.6 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：蛋氨酸、VA 价格下跌，公司海外工厂受疫情影响