中材科技(002080)：风电叶片量价齐升 隔膜业务弹性突显

　　公司动态事项

    　　公司发布2019年年报。2019年，公司实现营业总收入135.90亿元，同比增18.61%；实现归母净利润13.80亿元，同比增48.42%；扣非后净利润10.99亿元，同比增17.91%。同时，公司拟每10股派发现金红利2.6元。

    　　事项点评

    　　公司经营稳健，各项财务指标靓丽

    　　公司2019年各项财务指标靓丽。其中加权平均净资产收益率达12.35%，同比增3.1个百分点；经营性现金流净额29.70亿元，同比增89.89%。公司整体费用率15.73%，同比优化0.12个百分点，其中管理费用率和财务费用率改善明显；同时，公司持续加强自主研发能力，在研发方面继续保持高投入，2019年公司研发费用5.15亿元，同比增44.6%。公司整体经营稳健，Q4集中计提资产减值准备1.1亿元，主要系存货跌价及部分闲置资产减值，以及公司全额计提了收购山东泰山符合材料（厂区搬迁停产）的商誉减值准备。

    　　风电市场景气向上，中材叶片量价齐升

    　　2019年，受国内风电政策影响，风电市场景气度回升，需求强劲。

    　　据BNEF统计数据，国内全年风电新增装机27.9GW，同比增超25%。受益于行业景气度上行，公司全年实现风电叶片销量7941MW，同比增42%，叶片业务收入51.70亿元，同比增超51%；业务毛利率达18.64%，同比提升4.6个百分点；业务净利润4.03亿元，净利率7.79%，同比亦显著提升。2019年，公司叶片产品结构不断优化，顺利实现了向大叶型的转型升级，重点开发大型号、海上叶片，巩固其龙头优势。受益于公司产品的技术溢价，公司叶片单MW的售价63.46万元，同比提升了6.5%。同时，公司在叶片市场的占有率有所提升（约30%），且公司客户结构进一步优化，在金风和远景的供应体系中占据绝对优势，并承担其海外项目叶片供应，继续领跑国内风电叶片市场。

    　　玻纤业务量增价跌，产品结构持续优化

    　　2019年，公司全年合计销售玻璃纤维制品92.4万吨，同比增9.38%；玻纤业务收入57.39亿元，同比增0.26%。2019年，玻纤行业受新增产能投放及中美贸易摩擦影响，行业景气度下降。2018年国内玻纤产能快速扩张，当年新增产能超90万吨，对2019年供需结构产生较大冲击，叠加全球宏观经济下行带来需求端边际走弱，玻璃纤维价格答复下滑。公司玻璃纤维产业持续优化产能结构，仍保持了较好的盈　　利水平。据测算，公司玻纤产品单吨售价约6211元，同比下滑8.3%，均价下跌幅度弱于行业平均水平。业务整体毛利率32.06%，同比下滑3.47个百分点。

    　　玻纤行业集中度较高，中国玻纤三大巨头产量占全国总产量60%以上。公司全资子公司泰山玻纤为全国前三、全球前五的玻璃纤维制造企业，产品结构优势、差异化竞争优势突出。龙头在成本端优势明显，且行业资金和技术壁垒较高，集中度有望继续提升。同时，下游产品性能要求提升不断推动玻纤产品结构升级，从泰玻下游需求来看，新能源、交通运输、电子等新兴战略领域占比已提升至70%左右，行业周期性呈弱化趋势。

    　　中材锂膜扭亏为盈，收购中锂加速扩张

    　　公司大力发展锂电池隔膜业务。2019 年，公司锂电隔膜销量约1.8亿平，业务收入约3.36 亿元，同比增518%。其中中材锂膜实现收入1.88 亿元，净利润0.25 亿元，扭亏为盈。公司增资湖南中锂收购其60%股权，加速隔膜产业布局，有效提升隔膜产能规模。公司目前已具备9.6 亿平米基膜产能（中材滕州2.4 亿平，湖南中锂7.2 亿平），规模提升至行业前列。同时，中材锂膜滕州二期已经启动（6 条产线约4.08亿平），湖南中锂投资新建4 条年产6,000 万平米锂电池隔膜生产线项目。随着公司隔膜产能的扩大及海外出货占比的提升，公司锂膜业务盈利能力将进一步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2020、2021和2022年营业收入分别为159.85亿元、172.09亿元和183.02亿元，增速分别为17.62%、7.65%和6.36%；归属于母公司股东净利润分别为16.83亿元、19.44亿元和22.27亿元，增速分别为21.93%、15.55%和14.53%；全面摊薄每股EPS分别为1.00元、1.16元和1.33元，对应PE为10.95倍、9.48倍和8.28倍。未来六个月内，我们维持公司“增持”评级。

    　　风险提示

    　　玻纤价格大幅波动，风电需求增速不达预期，新能源车需求增速不及预期，新增产能释放不及预期等。