探路者(300005)：毛利率提升 业绩回暖

公司业绩逐渐回暖。公司2019 年全年实现营业收入15.11亿元，同比增长-24.12%；归属于上市公司股东净利润1.13 亿元，同比增长162.16%；扣非后归属于上市公司股东净利润0.19 亿元，同比增长108.9%，对应EPS 0.128 元。其中Q4 单季营收5.25 亿元，归属于上市公司股东净利润0.14 亿元，扣非后归属上市公司股东净利润-0.12 亿元。公司业绩扭亏为盈。

    专攻核心主业，运营效率倍增。报告期内，公司逐渐退出利润率较低的旅行服务业务及相关投资项目，逐步转让退出了易游天下、绿野国旅等旅行业务子公司的股权及控制权、旅行业务收入大幅减少。同时，公司合理有效控制户外用品主业各项费用的支出，提高了运营效率。同时，资产减值损失相较2017 和2018 年有了巨大改善。

    打造标杆店铺，渠道优化精简。报告期内，公司以促进店效为目的在核心商圈、购物中心、奥特莱斯开拓标杆店铺，同时积极关闭获利能力不理想、形象较差的低效店，并持续推进店铺改造。共计新开门店188 家，关店428 家，截至2019 年年底共有连锁经营门店1173 家，直营店铺平均月店效10.28万元，同比增长约4%。

    毛利率大幅提升。报告期内公司整体毛利率从28.95%提升到37.26%，其中，旅行服务业务毛利率比上年增加6.81，营业收入同比下降64.34%，是整体毛利率大幅上涨的主要因素。另外，户外鞋品毛利率上升了8.98%，成本管控效果明显。

    盈利预测：我们预测公司2020-2022 年实现归属于母公司净利润分别为1.97 亿元、3.22 亿元、3.49 亿元，对应 EPS 分别为0.22 元、0.36 元、0.39 元，当前股价对应 PE 分别为17.4/10.7/9.8，首次给予“审慎推荐”评级。

    风险提示：户外用品销售不及预期的风险；疫情防护用品研发不及预期的风险；资本市场系统性风险等。