招商银行(600036)年报点评：分红率提升到33% 理财业务明显改善

　　报告摘要：

    　　利润高增长，和快报保持一致

    　　公司披露的年报业绩和快报保持一致。公司2019 年归母净利润同比增长15.28%（前三季度增速14.63%），营收同比增长8.51%（前三季度增速10.36%）。全年年化加权ROE16.84%（前三季度ROE 19.19%），同比增加27bp。

    　　分红率提高到33%，位居上市银行前列

    　　公司将分红比例从上年的30%提高到33%。以3 月20 日最新股价计算，股息率从预期的3.50%提高到3.87%。在盈利充裕但是资产投放速度较慢的情况下，适当加大股东分红，将增加银行个股的投资价值，尤其是有利于吸引追求高股息率的长期资金。

    　　理财业务和AUM业务开始改善

    　　理财业务基本消化了资管新规的冲击，规模增速重新走高，年末表外理财业务资金同比增速达到11.77%，是三年来首次实现双位数增长。公司在财富管理业务上的获客效果大幅改善，带动零售AUM 增速较半年末触底回升到10%以上。

    　　降低有效税率来应对息差下降

    　　2019Q4 公司信用卡增速放慢，导致息差回落。但是公司通过大幅投资利率债，利用免税效果支撑了利润增长。此前信用卡贷款增速在2018-2019 上半年逆市走高，一定程度对冲了零售AUM 增速下行的压力。现在高速扩张信用卡的必要性已经下降。2020 年我们预计公司会采取扩张个人房贷和对公的思路投放贷款。资产端收益率稳中微降，看点会集中在负债端，今年存款成本预计会有较大的改善空间。

    　　零售资产质量长期向好

    　　2019 年末不良率再创新低，达到1.16%，环比下降3bp。拨备覆盖率427%，环比大幅增加17pct。信用卡不良率上升主要受行业性共债风险的影响。我们预计今年信用卡不良率将呈现前高后低的走势，信用卡不良率波动只是阶段性的，不影响长期基本面逻辑。

    　　投资建议：维持“推荐”评级

    　　今年公司战略强调开放和融合，预期金融科技战略将在平台建设和生态建设上推陈出新。我们预期公司2020-2022 年归母净利润增速分别为15.17%、16.36%、17.78%，2020年BVPS 为25.93 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：

    　　息差下降过快，资产质量扰动。