招商银行(600036)2019年年报点评：业绩稳健增长 资产质量持续改善

　　核心观点：

    　　1.事件

    　　近期，公司发布了2019 年年度报告。

    　　2.我们的分析与判断

    　　1）业绩表现稳健，盈利能力持续提升

    　　2019 年，公司实现营业收入2697.03 亿元，同比增长8.51%；归母净利润928.67 亿元，同比增长15.28%；ROAA 和ROAE 分别达1.31%和16.84%，同比分别增加0.07 个百分点和0.27 个百分点；基本EPS 为3.62元，同比增长15.65%。公司业绩表现整体稳健，盈利能力进一步提升。

    　　2）资产结构优化和风险定价水平提升助力息差改善，下行压力仍存2019 年，公司实现利息净收入1730.90 亿元，同比增长7.92%，；净息差2.59%，同比提升0.02 个百分点；生息资产平均余额6.69 万亿元，同比增长7.12%。资产结构优化和风险定价水平提升助力净息差小幅改善。资产结构层面，公司积极拓展零售信贷业务，稳健投放自住需求的住房按揭贷款、信用卡贷款，贷款与垫款规模和占比进一步提升，零售业务优势持续增强。2019 年，公司贷款和垫款平均余额4.29 万亿元，同比增长12.15%，占生息资产比重64.12%，同比提升2.87 个百分点。其中，零售贷款平均余额2.22 万亿元，同比增长17.70%，占贷款和垫款比重51.76%，同比提升2.44 个百分点。风险定价水平层面，贷款端平均收益率有所提升，带动生息资产收益率增长。2019 年，公司的贷款与垫款平均收益率为5.17%，同比提升0.04 个百分点；生息资产整体平均收益率4.38%，同比提升0.04 个百分点。

    　　受监管持续引导利率下行影响，公司息差收窄压力仍存。2019 年全年，公司净息差呈现前高后低之势，四季度降幅尤为明显。2019Q4，公司净息差2.40%，环比下降0.16 个百分点；生息资产年化平均收益率4.22%，环比下降0.15 个百分点。LPR 利率下降，存量贷款定价基准面临切换，将对公司净息差造成一定负面冲击，后续资产负债结构优化、负债端成本管控以及风险定价能力提升至关重要。2019 年全年公司计息负债平均成本率维持在1.90%，2019Q3-Q4 计息负债年化平均成本率已升至1.92%。

    　　公司负债端存款平均余额占比高达73.35%，但2019 年全年存款平均成本率提升了0.13 个百分点。存款竞争激烈叠加公司下半年结构性存款和大额存单供应增加，加剧公司存款成本刚性上升压力。未来公司将持续优化资产负债结构，资产端保持信贷资产平稳增长，负债端坚持以低成本核心存款增长为主，加强对结构性存款、大额存单的限额管控；同时，公司还将进一步提高风险定价管理能力，力争将息差保持在同业较优水平。

    　　3）非利息净收入增长9.57%，营收贡献度有所提升2019 年，公司实现非利息净收入966.13 亿元，同比增长9.57%；占公司营业收入的35.82%，同比提高0.35 个百分点。其中，净手续费及佣金收入714.93 亿元，同比增长7.54%；其他净收入251.20 亿元，同比增长15.81%。非利息净收入增长的主要原因包括：一是受益于居民财富总量和财富管理需求的不断增长，代理保险、代销信托等财富管理业务收入　　增长较好。2019 年，公司代理保险收入57.90 亿元，同比增长22.00%，主要是保险行业整体回暖及期缴转型成效逐步显现；代理信托计划收入67.74 亿元，同比增长13.13%，主要得益于公司客群优势及领先的产品创设能力。二是顺应消费金融及移动支付发展趋势，信用卡业务收入、电子支付收入稳健增长。2019 年，银行卡手续费收入195.51 亿元，同比增长16.88%，主要是银行卡交易量增长，带动收入增长；结算与清算手续费收入114.92 亿元，同比增长11.93%，主要是电子支付收入增长。三是抓住机遇在市场利率下行期拓展债券承销业务、票据业务，债券承销收入、票据卖断价差收益增长较好。

    　　4）不良贷款余额和占比双降，拨备覆盖率提升，资产质量稳中向好公司资产质量持续优化。截至2019 年末，公司不良贷款总额522.75亿元，较2018 年末下降2.48%；不良贷款率1.16%，较2018 年末下降0.20个百分点；不良贷款拨备覆盖率426.78%，较2018 年末提高68.60 个百分点。公司不良贷款余额与占比双降，拨备覆盖水平稳健提升，风险抵补能力进一步增强。

    　　5）技术投入持续加大，金融科技赋能成效显著2019 年，公司信息科技投入93.61 亿元，同比增长43.97%，营收占比3.72%，同比提高0.94 个百分点。全行累计申报金融科技创新项目2260个，累计立项1611 个，其中957 个项目已投产上线，覆盖零售、批发、风险、科技及组织文化转型的各个领域，为3.0 经营模式探索提供坚实支撑。公司以“北极星”指标MAU 为指引，重塑零售金融数字化体系，构建数字化获客、数字化经营与数字化获客新模式；以生态化视角，重塑批发业务专业化服务体系，通过数字化转型强化专业化服务能力，以产业互联网为纲实现生态化经营；以流程优化为抓手，持续打造最佳客户体验银行，包括重构零售客户体验监测体系并全面诊断对公关键客户旅程，打通线上审批、风险、合规、运营流程，持续推进各类服务流程的重塑；以开放和智能为核心，持续提升科技基础能力。

    　　3.投资建议

    　　公司零售业务优势明显，盈利能力强劲，ROE 位居行业前列水平；资产负债结构持续优化，存款占比逾7 成，成本优势显著；资产质量稳中向好，不良贷款余额和占比双降，拨备覆盖率提升；积极推动战略转型，打造轻型银行，实现“质量、效益、规模” 动态均衡发展，金融科技应用行业领先，差异化竞争优势明显。结合公司基本面和股价弹性，我们给予“推荐”评级，2020-2021 年EPS 4.16/4.75 元，对应2020-2021 年PE7.46X/6.53X。

    　　4. 风险提示

    　　新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险，宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。