华鲁恒升(600426)：短期盈利承压 看好中长期发展

公司近况

    年初至今Brent 原油价格下跌59%至26.98 美元/桶，同时受疫情影响下游需求延迟，年初至今乙二醇、己二酸、DMF 等产品价格下滑明显。

    评论

    原油价格大幅下滑，煤制乙二醇盈利短期承压。由于全球疫情冲击石油消费以及OPEC+未达成原油减产协议，导致原油价格大幅下滑，目前Brent 原油价格26.98 美元/桶，年初至今下降59%。

    原油价格下降导致石脑油路线的乙二醇成本下降，带动乙二醇价格跟随油价下行，目前华鲁恒升乙二醇出厂价3,650 元/吨，年初至今下降21%。公司乙二醇产能55 万吨，均为煤制乙二醇路线，年初至今秦皇岛动力煤价格上涨1.6%，受原油及乙二醇价格下降影响我们预计短期公司乙二醇盈利将承压。

    农需支撑尿素价格，下游需求延迟导致DMF、醋酸等价格下降。

    目前公司尿素（小颗粒）价格1,750 元/吨，年初至今上涨4%，主要是春节后农业备肥需求集中释放支撑尿素价格上涨。由于疫情导致下游需求延迟，年初至今醋酸、DMF 市场价格分别下降3%/6%至2,425/5,000 元/吨；原油价格大幅下降导致纯苯价格下滑，叠加下游需求疲软，年初至今己二酸价格下降11%至7,200 元/吨。

    我们预计醋酸、DMF、己二酸等价格下降将导致短期盈利承压。

    新材料项目助力公司中长期成长。公司预计16.66 万吨精己二酸项目将于2020 年底前投产，由于新建精己二酸项目采用低成本的环己烯法路线，我们预计项目投产后己二酸盈利能力将进一步增强。公司预计己内酰胺、尼龙6 切片等新材料项目将于2021 年中投产，受益于低成本氢气优势，公司预计项目投产后己内酰胺成本较行业平均低1000 元/吨以上。我们预计新材料项目将助力中长期利润继续增厚。

    估值建议

    考虑到产品价格下降，我们下调2019/20 年盈利预测3%/17%至24/22 亿元，维持2021 年盈利预测30.3 亿元。目前公司股价对应2020/21 年市盈率11.7/8.5x，我们下调目标价9%至21 元，较目前股价有33%的上涨空间，目标价对应2020/21 年15.5/11.3x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    新材料项目进展低于预期，产品价格继续下滑