零售业行业专题-直击电商之三：如何看电商龙头2019年业绩？

　　报告要点

    　　核心观点：持续推荐刚性成长龙头，关注低估值反弹标的在国内疫情逐渐缓解之下，零售企业陆续复工，我们建议精选两条投资主线：1）需求刚性，且长期格局向好，保持较快扩张能力且积极布局到家业务的细分领域龙头，重点推荐：永辉超市、家家悦、红旗连锁、中百集团和爱婴室；2）估值处于低位的、需求逐步恢复有望带动业绩预期触底改善，重点推荐：天虹股份、周大生、苏宁易购、鄂武商。电商层面，重点推荐受益于护肤品刚需且积极布局线上业务的品牌企业及电商运营服务商，建议关注：珀莱雅和壹网壹创。

    　　规模端：用户量驱动高增长，龙头市占率提升本期专题我们针对电商企业披露的2019 年经营数据进行汇总分析。阿里、京东GMV 增长小幅降速，但依然高于行业水平，增量主要来自于新用户的拓展；依赖于低线市场崛起的拼多多GMV 成功突破万亿规模，增量则同时来自于用户量的快速扩张以及存量客户ARPU 值提升。阿里、京东、拼多多三大电商龙头规模增速快于行业，由此表明龙头电商市场占有率仍持续提升。

    　　用户端：保持较快渗透，ARPU 值提升迎挑战2019 年阿里巴巴、京东和唯品会在大力推动下沉市场战略的促进下，实现年活跃用户10%以上的较快增长水平；拼多多则依靠较强的社交属性和通过“百亿补贴”等渗透高线市场，年活跃用户数大幅增长至接近约6 亿。从单用户贡献角度看，拼多多保持较快扩张，京东和唯品会年度ARPU 值增速降至10%以内。

    　　盈利端：管理运营效率优化，业绩迎大幅提升主要电商企业在引流成本不断增长的背景下，通过增效降费改善了自身盈利能力，其中：1）阿里巴巴及拼多多，销售规模保持高增长，货币化率维持高位，叠加运营费用率下降使得营业利润率持续提升；2）京东及唯品会通过优化品类结构实现毛利率中枢提升，同时仓储物流履约效率优化，有效改善了盈利水平。

    　　展望2020：疫情影响有限，不改长期趋势

    　　主要电商企业Q1 业绩或受疫情影响，但因Q1 为电商行业传统淡季（2019 财年阿里巴巴、京东、拼多多及唯品会一季度收入占比分别为24.8%、21.0%、15.1%及22.9%），预计全年业绩所受冲击相对有限。同时，从历年一季度活跃用户变化情况看，春节过后各大平台活跃用户迅速恢复，今年受疫情影响，一季度活跃用户下降幅度及时间较往年或将增加，但难改集中度提升趋势。

    　　风险提示： 1. 疫情影响持续时间较长；

    　　2. 经济调整压力较大。