黄金行业专题报告十:金价兑现疫情和油价危机 债务风险奠定中长期上行基础

类别:行业 机构:中信证券股份有限公司 研究员:李超/唐川林/商力/敖翀 日期:2020-03-20

  短期海外疫情与油价下行冲击持续发酵,2008 年全球资产同步下跌的“至暗时刻”

      重现,黄金价格下跌也阶段性兑现了流动性危机。中长期看,美国经济衰退风险上升,再度降息开启零利率时代后仍有进一步宽松的预期,财政刺激政策使得政府负债逼近极限,对于美元的信用货币体系存在进一步冲击,奠定了中长期金价上行的基础,并具备突破历史高点的条件。

      至暗时刻,再现2008 年全球资产同跌趋势。随着近期海外疫情带来的恐慌情绪持续发酵,全球资产再现同步大幅下跌。本轮(3 月6 日-3 月16 日)美股、原油及黄金分别变动-23.8%、-41.2%及-11.6%,2008 年9 月底-10 月底的美股、原油及黄金分别变动-25.1%、-36.3%及-20.2%。复盘发现:从危机蔓延下的恐慌情绪发酵、全球资产两轮同步暴跌、市场短期流动性危机等角度看,类似2008 年次贷危机引发资产抛售的至暗时刻重现。

      中长期看,美经济衰退对信用货币体系的冲击奠定金价上行基础。我们认为黄金将开启2-3 年的上行周期,核心逻辑:伴随着全球央行降息+超预期扩表的持续推进,零利率时代开启,负利率债券规模料将进一步扩大,流动性宽松周期加强了黄金作为大类资产的配置属性;疫情蔓延将对全球产业链造成打击,全球资产暴跌导致流动性收紧,为应对美国经济加速下行压力,财政刺激政策迫使政府债务逼近上限将进一步冲击美元信用体系,黄金的货币属性突显。

      复盘历史发现,中长期金价具备突破历史高点的条件。2008 年金融危机后黄金开启三年的牛市,并于2011 年9 月突破1900 美元。复盘破高点前两年数据发现:

      随着制造业PMI 及GDP 增速的持续回升,通胀水平的稳定上行,名义利率及实际利率呈明显的下行趋势,过度宽松刺激导致美元指数在底部区间震荡偏弱。此外,黄金需求持续回升,SPDR 的黄金ETF 持有量增长超60%,以俄罗斯和中国为主的央行购金量增长超1000 吨。就目前的情况看,低利率环境+弱美元格局趋势再现,中俄等新兴市场国家战略性增持黄金,预计疫情冲击后的经济重回弱企稳,黄金投资需求回升,中长期金价具备突破历史高点的条件。

      短期通缩预期不改金价上行趋势。复盘历史数据发现,黄金价格与通胀走势具有一致性,本次金价下跌主要源于油价暴跌和经济前景黯淡导致的通缩预期。我们统计2006 年以来“通胀走弱-走强”周期的黄金及股票表现。发现:通胀走弱区间时间较短,金价、黄金股票收益率出现下跌;通胀上涨区间,金价在通胀上行周期中整体保持上涨趋势,金价的涨幅要优于黄金股票的涨幅。

      风险因素:新冠疫情引发全球金融危机,美国经济超预期走强,全球持续通缩风险。

      投资建议:站在目前时点看,黄金具备中长期上行甚至突破历史高点的条件,预计2020 年金价将再度突破1700 美元。核心逻辑:美联储降息开启零利率时代,流动性宽松周期加强黄金作为大类资产的配置属性;为应对美国经济加速下行压力,财政刺激政策迫使政府债务逼近上限将进一步冲击美元信用体系;此外,全球央行战略性增持黄金,预计疫情后的经济复苏将带动黄金需求回升等将支撑金价上行。