冀东水泥(000401)：区域控制力增强 价格提升保业绩稳增

　　公司发布2019 年年报，实现营业收入和归母净利润分别为345.07 亿元和27.01 亿元，追溯调整口径下分别同比增长9.73%和41.86%，实现每股收益1.85 元，公司同时发布拟发行可转债不超过28.2 亿元的预案。

    　　华北区域控制力强，价格提升带动业绩。公司是华北地区水泥龙头企业，熟料设计产能占到华北地区的32.09%，2019 年华北地区水泥市场量价齐升，全年水泥产量同比增长14.80%，水泥均价同比增长4.76%，创下历史景气度新高。公司2019 年销售水泥和熟料9636 万吨，基本与2018 年持平。2019年水泥和熟料吨销售均价增长8.29%，吨毛利同比增长40.47%，2019 年公司期间费用率基本保持不变，水泥出厂价的提升是公司业绩增长的主因。

    　　重组效应继续显现，盈利能力的提升背后是区域格局的不断向好。公司与金隅集团水泥业务完成重组后，在京津冀地区的产能占比达到53%左右，重组后公司对京津冀区域控制力显著增强，2019 年建国大庆活动对环保和安全的要求使得京津冀地区工程停工和水泥停产从9 月中旬开始延续到了10 月的第一周，持续时间长达21 天左右，受此影响2019 年9 月和10 月京津冀三地的水泥产量出现较大程度的负增，公司在2019Q4 的水泥和熟料产量也同比减少了17%左右，但大庆活动对地区水泥需求的抑制并没有影响到水泥价格，在区域龙头冀东水泥对市场强大的控制力之下，在错峰限产和环保临时停产对供给的压制之下，京津冀水泥价格保持稳定，市场明显体现出淡季不淡的效应。2019 年公司ROE 大幅提升7 个百分点，得益于重组完成后向好的区域格局所带来的高景气且平稳的水泥价格，而景气度的高位保持同样也改善了公司现金流，并使得资产负债表不断修复，公司资产负债率2019 年大幅下降7 个百分点，一年内到期的非流动负债减少8.67 个亿，财务费用率下降0.7 个百分点。

    　　基建防风险下京津冀一体化建设或加速，雄安建设为冀东提供未来3 年业绩弹性的巨大空间。2020 年受疫情影响，基建投资逆周期力度有望加码，或带动京津冀一体化建设加速，从近期各地公布的2020 年投资计划来看，北京和河北分别计划完成重大项目投资2523 和2402 亿元，分别同比增长7.18%和13.88%，将对区域水泥需求形成有力支撑。2019 年上半年雄安新区建设规划和一批实施细则不断出台，并在5 月份开始进入落地实施阶段。目前公司在雄安市占率在70-80%，2019 上半年已为雄安供货100 万吨。我们测算雄安如果进入正式加速建设阶段，未来3 年每年可拉动区域水泥需求上千吨，以2019 年公司销售9636 万吨水泥熟料的数据计算，每年预计将会贡献10%左右的水泥需求增量，雄安建设增量需求为公司提供了未来业绩弹性的基础。雄安建设如果进入加速阶段，公司将是最直接的受益者。

    　　从控股红树林环保到规划危废处理能力翻倍，华北水泥龙头迈向新成长。2019 年12 月公司完成从控股股东金隅集团手中收购红树林环保49%的股权，收购完成后将达到对红树林环保100%的控股，红树林环保主营水泥窑协同处置危废业务，是北京市最大的工业危险废弃物专业处置单位。截止2019 年末，公司危废处理能力已达到50.17 万吨，占到全国水泥窑协同处置危废总处理规模的12%左右，位列全国第三。此次公司拟通过发行可转债的方式筹集资金建设山西阳泉、磐石水泥、大同水泥、凤翔水泥等4 个水泥窑协同处置危废项目，总规划处理能力达到40 万吨，投产后公司总处理能力将较现有产能增长80%左右，几乎翻倍。水泥窑协同处置危废市场规模在2016 年已达到千亿元之上，并且环保重视程度提升下危废处置率不断提高，行业前景广阔。公司危废固废处置业务毛利率高达47%左右，高于水泥和熟料，盈利能力强。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022 年的每股收益为2.41 元、3.00 元和3.25 元，对应PE 为8 倍、6 倍和6 倍，考虑到公司作为华北水泥龙头公司，区域控制力不断增强，2020 年随着中央资金防风险加大介入和地方财政发力，带来京津冀一体化和雄安建设加速，进而带来新需求增量空间，同时公司水泥窑协同处置业务前景广阔，维持公司为“强烈推荐”的投资评级。

    　　风险提示：地产和基建增速不及预期。