博世科(300422)：拟战略合作布局土壤修复业务 公司轻资产模式发展值得期待

　　公司近况

    　　公司公告拟与重庆固废公司展开战略合作，双方拟成立合资公司推进洛碛生态智慧谷项目（土壤处置量100 万方/年，市政污泥处置量520 吨/日、资源化陶粒产品生产量12~15 万吨/年）；并且双方未来或进一步探索厨余垃圾、矿区修复、填埋场封场、环卫垃圾处置等业务合作可能性。目前合作仅为框架协议，合作细节尚未确定，建议投资者密切关注。

    　　评论

    　　合作若顺利落地，有望增厚公司业绩表现。我们预计土壤修复的费用为300-400 元/方，如果洛碛生态智慧谷项目顺利落地，我们测算该项目每年净利润约1 亿元。重庆市土壤修复市场空间充足，根据环保局公布的2019 年建设用地土壤修复名录包含46 个项目，总面积达到427 万平方米。公司掌握核心土壤修复设备生产能力，此次合作验证了市场对公司技术的肯定。未来随着项目的成功运行，或有助于公司土壤修复市场进一步突破，带动业绩提升。

    　　公开增发获准，看好公司向轻资产业务模式转型。公司7.1 亿元增发已经获证监会批准，且公司积极引入战投（实控人不变）；如若顺利实施，将增强公司资金实力，优化公司资产负债表。业务上，公司正在积极向轻资产模式转型，提升EPC、设备销售和技术服务占比，改善公司现金流状况。

    　　侧重项目回款质量，2019 年业绩不及预期。公司此前公告2019年业绩快报，预计2019 年归母净利润2.85 亿元，同比增长21%，略低于我们预期。我们认为主要由于：1）公司侧重项目回款质量，提升公司现金流，工程进度放缓所致；2）公司借款增加（3Q19短期/长期同比增长40%/25%至10.45/15.52 亿元）导致财务费用较高侵蚀净利润所致。全年公司经营活动现金流1.09 亿元（使用公司预计数），较2018 年（流出4000 万元）大幅转正。

    　　估值建议

    　　由于工程进度放缓、财务费用增长，我们下调公司2019E/2020E营收15%/19%至32.09/41.03 亿元，引入2021E 营收47.40 亿元，下调2019E/2020E 净利润16%/21%至2.85/3.55 亿元，引入2021E净利润4.48 亿元。当前股价对应14.8/11.9/9.4 倍2019-2021 市盈率。维持“跑赢行业”评级和目标价13.4 元不变，对应16.8/13.4/10.6倍2019-2021 市盈率，较当前股价还有13%上行空间。

    　　风险

    　　应收账款风险，订单推进不及预期，增发进度低于预期。