美诺华(603538):公司迎来发展良机 业绩快速增长

类别:公司 机构:长城国瑞证券有限公司 研究员:黄文忠 日期:2020-03-17

优质原料药供应商,向制剂领域延伸,核心产品驱动业绩快速增长。1)国际市场优质原料药供应商,推动一体化产业链升级。

    公司是国内出口欧洲特色原料药品种最多的企业之一,主导产品有缬沙坦、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、培哚普利、氯吡格雷、阿哌沙班、利伐沙班、埃索美拉唑镁、盐酸度洛西汀、普瑞巴林等原料药及中间体。公司坚持“控制上游,发展下游,强力推进药品终端消费产业,大力拓展新型生物制药领域”的发展思路,采取中美、中欧双报高端仿制药的方式,实现“医药中间体、原料药和制剂”

    一体化产业链的升级。公司控股股东为宁波美诺华控股有限公司,实际控制人为公司董事长兼总经理姚成志。2)核心产品驱动公司业绩快速增长。根据公司业绩预告,预计2019 年年度实现归属于上市公司股东的净利润为14,000 万元至15,400 万元,同比增长45%到60%。主要因公司紧抓全球范围内原料药行业深度整合调整的机遇,拳头产品缬沙坦销售收入大幅增长,公司其他核心产品坎地沙坦、培哚普利、氯吡格雷等销售收入较去年同期均实现明显增长。

    3)股权激励绑定核心团队利益。为吸引、留住和激励优秀人才,充分调动公司各级管理人员、核心技术人员、业务骨干的积极性,使股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,共同促进公司长远发展,2018 年9 月公司向200 名中层管理人员及核心技术/业务骨干授予513.40 万股限制性股票。4)原料和制剂研发并进,促进产业链一体化。公司拥有浙江美诺华药物研究中心、安徽美诺华企业技术中心和燎原药业研发中心3 个原料药研发机构,杭州新诺华和印度柏莱诺华2 个制剂研发机构。近年,公司的研发强度基本保持稳定,2015 年至2018 年均在5%以上,在研项目原料药和制剂研发并进,形成“研、产、销”全产业链一体化格局。

    原料药行业保持稳定增长,产业链议价能力提升,优秀企业迎来发展良机 。1)原料药海外市场需求坚挺。前瞻产业研究院数据显示,2014-2018 年全球原料药市场规模从1,253 亿美元增长至1,628 亿美元,年复合增长率为6.36%,略高于同期的药品增长率。

    预计到2021 年,全球原料药市场规模将上升到2250 亿美元,年复合增长率将超过6.5%。从世界范围来看,中国、印度、欧洲、日本和北美为全球主要原料药生产区域,受益于全球医药产业链的持续转移,中国和印度拥有全球最多原料药供应商,是全球主要的原料药出口基地。得益于全球原料药市场持续增长、API 产能由欧美国家向发展中国家持续转移,海外市场需求坚挺。近几年我国原料药出口稳定增长,根据中国化学制药工业协会数据,2018 年,我国原料药出口交货值680.6 亿元,同比增长9.8%,增速已连续4年逐年提升。2)原料药产业链议价能力提升。近几年,受环保政策影响, 2017 年,我国化学药品原料药制造固定资产投资完成额同比下降8.67%,新建产能首次出现下滑。原料药及制剂企业数量由2015 年11 月底的5065 家下降至2018 年11 月底的4441 家。

    受环保政策的强力出清,化学药品原料药产销率 2018 年、2019Q3开始回升。我们认为,原料药海外市场需求坚挺,国内环保政策趋严,供给侧改革产能出清,仿制药一致性评价、国家集中带量采购、原料药备案制等医药改革政策的落地,均加速了原料药产业向规模化、专业化、产品质量优质稳定、具有安全、环保保证的原料药企业的集中,同时,在产业链的重要性、议价能力将随之提升,优秀原料药企业迎来发展良机。

    三个原料药基地扩建/新建进行时,多个产品完成全产业链布局。公司的原料药现有四大生产基地,均在安全环保规范的园区(且三个在省级化工以上园区),其中安徽美诺华和浙江美诺华供应欧洲市场,宣城美诺华和燎原药业供应美国市场。2018 年,安徽美诺华、浙江美诺华、燎原药业营业收入分别为33,087.02万元、32,413.80 万元、24,423.32万元,净利润分别为5,130.50 万元、3,000.88 万元、2,968.89 万元。为了解决产能不足的痛点,浙江美诺华、安徽美诺华、宣城美诺华原料药基地均有扩建/新建项目,其中:浙江美诺华“年产520 吨医药原料药(东扩)一期项目” 已完成部分土建工作和基础设施建设,主要生产缬沙坦、坎地沙坦酯、培哚普利叔丁胺盐等9 个品种,项目达产后,预计年新增销售收入6 亿元,利润1.5 亿元;安徽美诺华是美诺华原料药生产核心基地之一,主要产品有缬沙坦、阿托伐他汀、培哚普利、文拉法新、氟苯尼考等,所有产品通过欧盟官方GMP 认证,已成为 Novatis、Teva 和 krka 等国际知名制药公司原料药及医药中间体供应商。

    安徽美诺华“年产400 吨原料药一期技改项目”土建主体封顶,项目投产后,年均销售收入101,415 万元,年利润总额为16,376.26万元,将解决公司产能满负荷问题和日益严峻的环保压力;宣城美诺华“年产1600 吨原料药项目” 已竣工,部分车间投产。该项目建成后,将生产沙坦类、他汀类等6 个品种共计131 吨医药原料药,产值约3.8 亿元。同时,宣城美诺华引入公司战略性合作客户先声制药作为股东(持股49%),促使公司提升在化学仿制药和创新药原料药领域的综合性服务能力。2)公司收购燎原药业后,对燎原药业的产品研发管线、市场规划进行了设计调整,以现有氯吡格雷为基础,转移增加阿哌沙班、利伐沙班等多个抗血栓类产品,完成氯吡格雷、培哚普利等产品从起始物料、关键中间体到原料药的产业链布局。

    依托原料药优势,推进原料药制剂一体化升级。1)公司作为优质原料药企业,采取中美、中欧双报高端仿制药的方式,实现“医药中间体、原料药和制剂”一体化产业链的升级。2018 年,公司同战略合作伙伴KRKA 成立了合资公司宁波科尔康美诺华(KRKA 持股60%,美诺华持股40%),希望能够把KRKA 成熟的制剂产品转移到国内生产。目前公司全资子公司美诺华天康承接上述合资公司的制剂CMO 业务,已完成7 个产品的转移认证并实现商业化生产。预计到2020 年,公司CMO 合同定制业务等将覆盖公司现有2 条制剂生产线共15 亿片(粒)的产能。同时,募投项目“年产30 亿片(粒)出口固体制剂建设项目”建设正在稳步推进,预计2021 年正式投入生产。公司培哚普利叔丁胺片已完成BE 试验,处于药监部门审评审批阶段;盐酸雷尼替丁胶囊已完成一致性研究,处于药监部门审评审批阶段;甲磺酸双氢麦角毒碱片、赖诺普利等产品均已取得药品批文。公司完成赖诺普利等3 个产品的注册申报。

    投资建议:

    我们预计公司2019-2021 年的净利润分别为1.50/1.97/2.49 亿元,EPS 分别为1.00/ 1.31/1.66 元,当前股价对应P/E 分别为29/22/18 倍。目前化学原料药行业P/E(TTM)中位数为27 倍,考虑原料药行业在产业链议价能力提升,公司主要产品放量驱动业绩快速增长,三个原料药基地产能逐步投产,全部投产后新增产能将超过2500 吨,产能大幅提升(2018 年公司产量为700 吨),为公司可持续发展打下坚实的基础,可给予一定的溢价,我们首次覆盖给予其“增持”投资评级。

    风险提示:

    原料药和中间体价格波动风险;环保政策风险;汇率波动风险。