金禾实业(002597)2019年年报点评：业绩符合预期 产业链有序扩张

事件

    金禾实业发布2019年年报，2019年全年实现营业收入39.72亿元，同比下滑3.89%，归属于母公司股东净利润8.09亿元，同比下滑11.28%；Q4季度单季度实现营收9.77亿元，同比增长24.05%，归属于母公司股东净利润1.98亿元，同比增长25.56%，同比增速转正，环比有所下滑。

    公司点评

    食品添加剂板块稳步增长，基础化工毛利率下滑

    分版块来看，公司基础化工板块实现营业收入18.19 亿元，同比减少13.36%，毛利率22.23%，同比减少4.76 个百分点。精细化工板块实现营业收入18.71 亿元，同比增加5.63%，毛利率43.12%，同比增加0.24 个百分点，其中食品添加剂营收18.51 亿元，同比增长5.56%，毛利率43.04%，同比增加0.28 个百分点。Q4 季度单季毛利率为27.55%，同比环比均有下滑，净利率为20.23%，较为稳定。存货3.73亿元，环比有小幅增加，在总资产中的比值为6.06%，为年内中值水平。

    资本开支有序加大，进一步加固护城河

    公司19 年完成三氯蔗糖技改项目，产销量提升明显；安赛蜜产品继续量价齐升；麦芽酚结束暴涨，价格回归至合理区间，继续提供稳定现金流；定远一期氯化亚砜、糠醛、生物质锅炉热电联产项目相继进入试运行阶段，将进一步降低成本；同时，公司积极推进年产5000吨三氯蔗糖、年产5000 吨甲、乙基麦芽酚、年产4500 吨佳乐麝香、5000 吨2-甲基呋喃、3000 吨2-甲基四氢呋喃、1000 吨呋喃铵盐等项目。其中，氯化亚砜是三氯蔗糖原材料，糠醛为麦芽酚及呋喃类衍生物、呋喃树脂等产品原材料，新建产能规划缜密，产业链一体化程度较高。

    盈利预测与估值

    我们认为公司食品添加剂板块发展势头较好，三氯蔗糖新产能顺利释放，产能扩张及产业链延伸有序进行，拥有强大的护城河，利润有望加速释放。预计公司在2020、2021 和2022 年将实现营业收入43.54、48.77 和55.39 亿元，同比增长9.63%、12.01%和13.58%，归属于母公司股东净利润为9.19、10.71 和12.71 亿元，同比增长13.57%、16.65%和18.64%，每股EPS 为1.64、1.92 和2.28 元。对应PE 为14.2、12.2 和10.3 倍。未来六个月内，维持 “增持”评级。

    风险提示

    食品添加剂行业计划新增产能投放超预期；三氯蔗糖销售不及预期；新项目投产不及预期；出现安全及环保事故；系统性风险。