三峡水利(600116)公司点评：积极推动“三峡电”入渝 作为集团配售电唯一平台

事件：

    （1） 3 月7 日上市公司披露经调整后的发行股份及支付现金购买联合能源88.41%和长兴电力100%股权的交易方案书。

    （2）公司披露2019 年业绩，总营业收入13.07 亿，同比增长0.69%；归母净利润1.92 亿，下降10.26%。

    新方案亮点

    大股东强化业绩承诺，双口径考核净利润实现情况。在保留原业绩承诺的基础上，增加2020 年度、2021 年度和2022 年度经审计的联合能源合并报表净利润金额分别不低于人民币37,830 万元、39,700 万元和42,310 万元。在业绩承诺期间同时按照两个口径复核业绩实现情况，任一口径业绩实现情况触发相应业绩承诺补偿条件的，均应按照当期业绩补偿最大值进行业绩补偿。

    新方案将资产整体作价减少0.14%，相应发行股份数量减少0.14%，总募集金额5 亿不变。

    增加三峡集团的意见，明确三峡水利将作为集团配售电为主业的唯一上市平台，并通过积极推动“三峡电”入渝。

    2019 年报简析

    自发电量同比降低，导致外购电成本上升。2019 年公司发电量 6.47 亿度，同比下降5.96%。由于自发电量下降， 2019 年外购电量14.25 亿度，同比上升7.15%，以及农网改造升级资产陆续转固等方面原因，导致毛利率同比下降2.87%。

    通过拓展大工业客户和挖掘潜在用户，实现上网电量与售电量的双增长。公司全年上网电量20.69 亿度，同比增长2.73 %；完成售电量19.41 亿度，同比增长3.08%，均创历史新高。

    核心观点及盈利预测

    作为首批售电侧改革试点省市（重庆、广东）之一，重庆电改在三峡集团的助力下稳步推进。重庆市政府正在推动本地四张地方电网实现资本和物理融合，通过引进三峡集团、“四网融合”打造独立于国家电网的配售电网络——“三峡电网”。若本次方案能顺利通过，将标志我国电力体制改革事业又向前迈进一步。三峡水利作为集团唯一以配售电为主业平台公司，将持续受益我国电力体制改革大环境的变化。

    （2）三峡水利的供电范围由原来的万州区，增加了涪陵三大工业园区、黔江及国家级新区两江新区，配售电区域扩大，售电量增长。目前三峡水利及国网重庆电力公司目前均按照政府物价部门确定的目录电价开展电力销售业务。而本次方案注入标的公司，可根据招商引资政策及工业企业用电需求，以低于目录电价水平供电，市场竞争力较强。同时若能实现大股东 “三峡电”入渝的承诺，将有效降低上市公司外购电成本。

    不考虑资产重组的情况下，预计公司2019-2021 年归母净利润为2.25 亿元、2.39亿元、2.58 亿元，公司原有主业保持平稳增长。在考虑重组情况下，根据重组备考利润表测算，扣非后每股收益指标从2020 年开始增厚超过90%，扣非后净资产收益率指标也优于本次重组前。维持“增持”评级。

    风险提示：重组方案未能过会；外购电价持续升高，销售电量下滑等