安图生物(603658)首次覆盖：化学发光优质稀缺标的 流水线赋予公司长期护城河

　　核心结论

    　　免疫诊断市场空间大，进口替代是未来行业趋势。2018年国内体外诊断市场规模在600亿元以上，免疫占38%是最大的细分领域，我们预计行业未来3年仍能保持20%左右的增速。目前国内化学发光行业主要由外资主导，占据80%以上的市场份额，国内部分企业目前在部分检测项目上已经获得了各级医院较高的认可度，进口替代将是未来行业趋势。

    　　化学发光试剂品种齐全，装机数及单产增长推动免疫板块快速增长。公司免疫技术平台多样，试剂产品丰富，13-18年复合增速为38.52%，磁微粒化学发光试剂占比逐年提高；2019年底公司化学发光仪器市场保有量在4100台以上，预计未来三年每年都有1000台以上的装机，伴随着单产每年约10%提高，预计将带动免疫板块未来三年30%以上增长。

    　　两次战略并购整合能力出众，获取稀缺生化仪奠定行业地位。公司于2016年、2017年进行了两次战略并购，分别获得佳能生化仪中国区十年总代理权和百奥泰康的生化试剂产品。其中，佳能生化仪高等级医院认可度高，是稀缺的高速产品，为公司流水线进入各级医院奠定基础。

    　　国产第一个检验流水线落地，已具备外资抗衡的能力。公司在2018年5月推出第一条全自动流水线，2019年预计装机20条以上，公司在二级医院已经建立先发优势，在三级医院凭借着“高速生化仪+高速发光仪”的配置已经具备和外资抗衡的实力，预计19、20、21年流水线装机20、50、100条。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司19-21年 EPS分别为1.72/2.24/2.88元，根据可比公司2020年平均PEG2.01倍，公司作为化学发光行业龙头给予一定估值溢价，对应PEG为2.3倍，预计公司归母净利润三年复合增速为30.19%，对应2020年目标价格为155.68元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：IVD集中采购风险；市场竞争加剧风险；研发不及预期风险