游族网络(002174)：19年业绩低于预期 《少三2》亮眼表现支撑1Q20归母净利润80-100%增速

事件

    公司发布2019 年业绩快报，2019 年实现营业收入35.16 亿元，同比下滑1.82%；归母净利润5.50 亿元，同比下滑45.47%，19 年业绩低于市场预期。同时公司发布2020 年一季报业绩预告，预计实现归母净利润3.11 亿-3.45 亿元，同比增长80%-100%，超市场预期。

    投资要点：

    2019 上半年公司经历产品空窗期，下半年产能逐步释放，年底资产风险得到消化。2019上半年由于版号重启后发放数量较少，公司重点产品延期。7 月初由公司研发、腾讯独代的SLG 手游《权利的游戏：凛冬将至》上线并为公司贡献可观的业绩增量，由于《权游》手游确认净收入，导致19 年公司总体收入增长放缓。9 月公司代理发行的出海手游《圣斗士星矢：觉醒》在欧美取得亮眼成绩、流水不断攀升，12 月全球月流水达到1 亿；12 月公司上线了《少年三国志2》，首月流水超2.5 亿，超市场预期。由于《少三2》新增、留存以及付费指标良好，公司加大买量力度，在营销开支上投入较大，叠加年底公司对应收账款和长期股权投资进行减值计提，使得19 年度业绩低于预期，但资产风险得到消化。

    1Q20《少三2》流水维持高位并进入利润回收期，推动公司Q1 净利润同比增长80-100%。春节期间线上流量红利爆发，头部游戏受益更为明显。公司核心产品《少年三国志2》上线次月（20 年1 月）依然稳居iOS 畅销榜TOP10，预计《少三2》1 月流水环比增长20%至3 亿；2 月稳定留存支撑下日流水仍接近千万。我们预计《少三2》一季度已逐步从买量投入期进入利润释放期，是公司1Q20 业绩高增长的重要推动力。

    重点产品储备贯穿2020 全年，与华为积极合作加速云游戏落地。《权游》和《少三2》海外版预计3 月底上线；4 月二次元卡牌手游《山海镜花》（已有版号）有望上线，当前官网预约人数已经突破80 万，TapTap 评分达到8.0；策略卡牌手游《少年三国志：零》已于近期取得版号，预计6 月上线；经典IP 手游《盗墓笔记》预计年中上线。此外下半年还有《IOE（无尽帝国）》《狂暴之翼》《星球大战》等蓄势待发。公司已与华为签署合作框架协议，在云游戏等领域积极合作。随着后续5G 渗透率提升，云游戏有望加速落地。

    下调盈利预测，维持“增持”评级。根据业绩快报以及考虑到2020 年以来公司产品排期逐步明确，我们下调公司19/20/21 年营收预测16.0%/1.8%/2.7% 至35.2/54.1/61.5 亿元，下调归母净利润预测51.0%/6.1%/6.6%至5.5/13.7/15.7 亿元，对应PE 为39/16/14倍。维持“增持”评级。

    风险提示：监管政策进一步趋严；产品延期或表现不及预期；商誉减值风险。