葛洲坝(600068)：战略调整落地 高质量发展可期

基建央企改革基因强，战略转型初步完成

    公司以水利水电工程起家，2007年9月吸收合并大股东实现集团整体上市，2013 年开启重要转型实现快速发展，2018 年回归工程核心主业，战略调整和落地执行快。公司目前已基本完成子公司专业化改造，2019 年建筑施工收入和新签订单重回增长，水泥、民爆等基建产业链板块实现快速增长，环保和装备新兴业务稳健。公司近三年分红较稳定，大股东2 月初公告拟增持0.5%-2%彰显投资价值。看好公司内部改革红利释放，预计公司19-21年EPS 为1.17/1.34/1.49 元，首次覆盖“买入”评级。

    业绩增速转正盈利稳健，重要股东增持彰显价值受施工和环保业务影响，2018 年公司营收和新签订单增速转负，2019 年Q1-3 实现收入730 亿元，同比增长8.2%，扣非归母净利30.8 亿元，同比增长17.1%，公司重回增长通道。2019Q1-3 毛利率和净利率为16%/6%，同比-0.5pct/+0.2pct，基本保持平稳。历次公司大股东增持后股价表现较好，2020 年2 月初公司PE 估值新低后，再次公告增持计划值得重视。

    19 年工程收入和订单重回增长，专业化改革红利待释放公司2019 年新签订单2520 亿元，同比增长13%，扭转了2018 年订单负增长态势，我们测算年末剩余订单约3000 亿，订单收入比维持在5 倍左右。公司2019 年加快推进内部资源整合重组和专业化发展，按照品牌、资质、业绩、资源、市场、科研“六集中”对建筑子企业实行专业化改造，目前已基本完成，未来有望通过减少内部竞争提升中长期盈利能力。

    水泥预期受益疫情后赶工，在手公路资产充裕

    公司是湖北第二大水泥公司，全国水泥熟料企业20 强，2019 年末熟料产能省内占比24%，仅次于华新水泥。近三年受益价格上涨，公司19H1 水泥归母净利润占比37%，仅次于工程施工。湖北周边省市城镇化率较低，此次疫情突显公共服务设施不足，疫后有望带动相关投资回补。截至2019年6 月，公路累计在运营高速公路3 条共457 公里；累计在建9 条共1039公里，19H1 公路收入10.6 亿元，实现净利润4.1 亿元。

    估值近底+稳定分红+大股东增持，首次覆盖“买入”评级不考虑大广北高速转让收益情况下，我们预测公司2019-2021 年归母净利54/62/69 亿元，同比增速16%/14%/12%；若考虑转让收益，19 年或21年归母净利有望增长53%/46%。公司当前价格对应20 年5.0xPE，低于可比基建工程公司平均6.9xPE，考虑公司工程施工效益逐渐兑现、水泥民爆预期受益投资回补，且按近三年平均27%分红比例（扣除永续债股利）计算，当前对应19 年分红派息率有望达到4.2%。我们认可给予公司20 年6-7xPE，对应目标价8.04-9.38 元，首次覆盖予以“买入”评级。

    风险提示：疫情后投资回补或赶工不及预期，海外订单落地慢，环保业务规模和盈利能力大幅下降