卫星石化(002648)：业绩符合预期 项目稳步推进

事件：

    公司发布2019 业绩快报，营业总收入108 亿元、同比+7.7%，归属于上市公司股东的净利润12.8 亿元、同比+36.3%，营业利润14.7 亿元、同比+39.9%；利润总额14.8 亿元、同比+41.5%。业绩完全符合我们预期（2019E 营收110.8亿元、归母净利润12.6 亿元、营业利润14.7 亿元、利润总额14.7 亿元）。

    投资摘要：

    C3 产能放量促业绩提升。公司年产45 万吨PDH 二期和15 万吨PP 二期分别于2019 年上半年投产，丙烯产能呈现翻倍增长，各生产装置运行稳定，产销同比增长。19 年丙烯-丙烷1~4 季度价差分别为2564、2446、3638、1934元，全年价差2668 元。产能释放叠加全年价差相对持稳促进业绩提升。

    C3 产业链价差有望持续修复。丙烯-丙烷价差在19 年11~12 月由于海运费、供暖季到来而大幅收窄，12 月末底部不足300 元，进入1 月份开始随海运费降低而随之修复，近期价差恢复至1866 元，1~2 月平均价差1586 元。丙烯酸-丙烯价差由11 月中旬底部1140 元修复至近期2575 元，1~2 月平均价差2225 元，较19Q4 价差1754 元亦有一定修复。未来随着春夏到来、海运费回归、地产竣工后周期等因素，主要价差预计将继续修复。

    C3 项目投产强化公司丙烯酸龙头地位。公司年内18 万吨丙烯酸、30 万吨丙烯酸丁酯及6 万吨SAP 将投产，公司当前即为国内最大丙烯酸及酯生产企业，随项目投产将拥有64 万吨丙烯酸、75 万吨丙烯酸酯产能，稳居国内第一，未来两年丙烯酸酯及SAP 扩能以公司为主，公司丙烯酸龙头地位将愈加稳固。

    在建C2 项目借高壁垒打开成长空间。公司连云港乙烷制乙烯项目预计2021年商业化运营，兼具高安全边际与高弹性的特点，布局涵盖“气田-管输-液化-海运-化工”全产业链，高效协同体现其决心及执行力。我们测算，考虑化工品景气度下行，中性情景下项目净利润16 亿、悲观情景下6.6 亿、乐观情景超40 亿，21 年较20 年带来翻倍级业绩增量。本质在于从乙烷资源到乙烯厂全产业链打通，享受美国页岩气红利。将凭借其显著成本优势打开成长空间。

    项目建设资金来源保障性加强。公司于2 月19 日首次发行5.5 亿公司债，票面利率6.2%，创2019 年以来AA+民企同期限利率新低。公司拟非公开发行股票不超过30 亿元，已进行二次反馈，同时证监会2 月14 日发布再融资新规，非公开发行股票价格与锁定期限均有所放松。建设资金来源保障性加强。

    投资建议：我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.2/1.24/2.57 元，对应当前股价，PE 分别13.5、13.1、6.3 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：原油价格剧烈波动、国际贸易政策变化、汇率波动、项目资金筹措风险、项目进度不及预期、下游需求不及预期