喜临门(603008)公司研究：精细化运营 自主品牌占比持续提升 估值具备性价比及安全边际

疫情不改年度需求，公司助力蓄客锁客静候回暖。疫情期间公司对加盟商扶持力度大，提振渠道信心动力。除承担2 月全国加盟商导购员一个月底薪外，线上引流力度加大，助力加盟商蓄客、锁客把握空白期，静待线下流量回暖填补缺口，短期波动不改全年目标。

    渠道精细、立体化布局，产品矩阵迭代更新。渠道：经历17、18 年渠道重点扩张，19 年渠道精耕细作模式成效显现，从流量位置角度，绑定龙头KA占据家居消费主流最优质核心入口；从立体布局角度，伴随核心KA 渠道扩张，分销渠道针对性加密终端网络，覆盖多层次消费场景及消费群体实现精细化布局。产品矩阵：精准针对性迭代产品，优化SKU 和产品模块化整合提高效率。19 年深挖产品“护脊”功能，20 年“净眠”系列深化除菌除螨特性引流把握市场动向。营销：针对区域特性针对性营销投放，除产品符合中老年人睡硬床习惯外，提出年轻国朝概念覆盖全客户群体。线上营销维持优势地位，双十一期间在天猫、京东、苏宁、唯品会床垫类目蝉联第一或头部位置。

    自主品牌占比提升趋势不改，夯实国民品牌形象，盈利能力长期上行。截至19 年前三季度，自主品牌占总收入比重达48%，自主品牌前三季度收入16亿元，同增18%，单三季度收入6.2 亿元，同增28%。自17 年自主品牌收入超过代工收入占比，公司实现从“宜家主力供应商“到”床垫国民品牌“的兑变，自主品牌（经销店、线上）毛利率均在40%以上远高于代工，自主品牌占比提升带来毛利率长期上行。强渠道、强品牌形成不断强化的正向反馈，看好自主品牌持续提升带来整体量利增长。

    外销格局洗牌优化，行业竣工向上总量扩容。公司18 年启动泰国生产基地项目，连同越南基地保障对美供应，对美外销格局经历洗牌优化，中小产能加速出清，公司海外代工业务逐季修复。伴随20 年竣工逐步向上传导至新房家居需求，总量扩容增速拐点值得期待。

    盈利预测与投资建议：自主品牌增长趋势不改，海外代工逐季修复，20 年整体交房向上，我们预计公司2019-2021 年归母净利润为4.14/5.04/6.09亿元，对于EPS 为1.06/1.29/1.56 元，当前股价对应PE 为12.0X，9.8X，8.1X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨风险，渠道扩张不及预期风险，新冠疫情全球演化超预期风险。