上海家化(600315):19营销加大拖累业绩 期待品牌建设长期效果

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:吴劲草 日期:2020-03-01

  2020 年2 月19 日公司发布2019 年报:2019 年实现营收75.97 亿元,同比+6.43%;归母净利润5.57 亿元,同比+3.09%;扣非归母净利润3.79 亿元,同比-16.91%(非经常性损益包括生物医药公司动迁确认资产处置收益、平安基金公允价值变动收益等1.78 亿元)。其中,公司Q4 单季实现营收18.62 亿元,同比+8.38%;归母净利润0.17 亿元,同比-80.76%。

      第一梯队品牌仍在调整期,二梯队品牌实现良好增长:2019 年,从品牌规模来看,第一梯队品牌仍处于调整期,其中六神低单位数增长,佰草集低单位数下跌,高夫两位数下跌,美加净高单位数下跌;第二梯队品牌表现良好,其中玉泽同比+80%以上,启初同比+25%以上,家安同比+40%以上,片仔癀同比+35%以上;海外并购品牌汤美星稳健增长,收入17.03 亿元,同比+ 4.28%,净利润 8,612 万元,同比+14.40%。

      电商运营改善,商超及CS 保持稳健,百货渠道压力较大:2019 年,线上实现收入25.83 亿元,同比+30.01%,其中电商同比+20%以上,特渠同比+50%以上。线下收入50.08 亿元,同比- 2.62%,其中百货近20%下跌,依然受到来自国际大牌竞争压力;商超、CS 渠道及母婴渠道保持小个位数增长。截至2019 年底,公司线下渠道覆盖百货近 1500 家、CS 店约 1.3 万家、母婴店近 6000 家、商超 20 万家。

      销售及营销费用加大投入,令全年尤其Q4 盈利能力承压,长期品牌建设效果待观察:2019 公司主营业务毛利率61.87%,同比-0.95pct,主要受到新工厂投入使用折旧摊销增加、低毛利面膜占比提升影响。销售费用率42.18%,同比+1.53pct,主要原因为加大对于电商、直播等投入,目前公司社交媒体投入占比提升至 50%以上。管理、研发费用率分别为12.4%、2.27%,保持稳定。从营运能力来看,净营业周期有所增加,其中存货周转天数112 天,与去年基本持平;应收账款周转天数54 天,同比+4 天,主要原因为商超和电商渠道应收货款同比增加;应付账款周转天数较去年持平。

      投资建议

      考虑到2020 年公司收入可能受到新冠疫情(预计-5%)以及新会计准则14号(部分费用冲减营业收入,预计-6%至-8%)的影响,我们预计2020-2022 年实现归母净利润为4.67(下调36%)、5.16(下调37%)、5.77 亿元,分别同比-16%、+10%、+12%,当前市值对应PE 分别为37、33、30倍,维持“增持”评级。

      风险提示

      新冠肺炎疫情对经营带来不确定性、市场竞争加剧、新产品推广不及预期、渠道结构变革