老板电器(002508):克服工程渠道占比提升 利润率保持稳定

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:何伟 日期:2020-02-29

预告2019 年净利润同比增长7.4%,低于预期

    公司发布业绩快报,2019 年收入77.6 亿元,同比增长4.5%;归属母公司净利润15.8 亿元,同比增长7.4%。对应4Q19 收入21.4亿元,同比增长5.2%;归属母公司净利润4.96 亿元,同比增长7.5%。

    公司业绩快报低于我们预期,主要是工程渠道第四季度增速放缓。

    关注要点

    2019 年增长靠精装修:1)2019 年公司精装修房市场份额为36.3%,排名第一(AVC)。受益于中国精装房竣工的爆发,公司工程渠到收入增长90%左右,其中3Q19 增速最高,4Q19 小幅回落。我们估计公司2019 年工程渠道油烟机、燃气灶销量约90 万套,工程渠道营收占比提升至18%。2)考虑到2019 年精装修楼盘开盘同比增长26%。受疫情影响前,我们预计公司2020 年精装修将继续大幅增长40%-50%。

    零售下滑幅度缩窄:1)AVC 统计,2019 年大厨电市场线上、线下零售额分别同比+7.4%、-6.6%。2)线上、线下性价比品牌份额提升,老板2019 年线上、线下零售额分别同比-1.7%、-14%。1H19老板零售渠道收入下滑15%以上,3Q19、4Q19 下滑幅度逐渐缩窄。

    利润率小幅提升:1)主要受益于原材料成本降低和增值税率下降。

    公司高端品牌的定位,保留了大部分成本和增值税率下降的收益。

    2)虽然工程渠道利润率低于零售渠道,但公司克服了工程渠道销售占比提升的负面影响。

    疫情导致厨电市场零售回暖推迟:1)由于新房竣工面积在4Q19出现明显提升,我们原预期厨电零售需求将在2Q20 出现改善。2)受疫情影响,厨电零售大幅下滑。AVC 监测,1 月20 日-2 月23日期间,厨电市场线下零售额同比下降67%、线上零售额同比下降32%。3)我们预计装修需求被推迟,但未消失,地产后周期逻辑依然成立。此外中国各地已经出现地产政策放松的迹象,也有利于带动2021 年厨电需求。

    估值与建议

    根据业绩快报以及考虑疫情可能的负面影响,下调2019/2020/2021 年EPS 2%/7%/2%至1.67/1.78/2.13 元。维持跑赢行业评级。

    维持目标价42.30 元,对应25x/24x/20x 2019/20/21e P/E,涨幅空间36%。公司当前股价对应19x/17x/15x 2019/20/21e P/E。

    风险

    疫情负面影响超预期;市场需求波动风险。