太阳纸业(002078)：业绩符预期 产能投放 综合造纸龙头稳成长

事件

    2 月27 日，太阳纸业发布2019 年业绩快报。2019 年公司实现营业收入226.61 亿元，同比增长4.10%；归母净利润21.86 亿元，同比下降2.33%。其中2019Q4 当季公司实现营业收入62.60亿元，同比增长10.64%；归母净利润7.00 亿元，同比增长60.65%。

    公司业绩符合预期。

    我们的分析和判断

    量价齐升叠加新产能释放，19 年业绩符合预期报告期内，公司子公司新增产能释放、公司部分产品销量和价格比去年同期有较小幅度增长， 推动营收持续回升。

    2019Q1/Q2/Q3/Q4 实现营业收入54.51、53.25、56.25、62.60 亿元，同比增长8.13%、-1.97%、-0.20%、10.64%；实现归母净利润3.80、5.06、5.98、7.00 亿元，同比增长-38.34%、-17.18%、4.37%、60.65%。业绩环比明显改善。

    下半年尤其是9 月文化纸传统旺季以来，需求明显回暖；同时文化纸提价顺利，卓创资讯数据显示，双铜纸、双胶纸在19Q3均价环比19Q2 增长1.41%、1.00%的基础上，19Q4 均价环比19Q3分别再增长4.74%、2.69%，量价齐升共同助力收入改善。同时，根据卓创资讯的数据，19Q4 木浆均价环比19Q3 再次下降4.28%，成本端利好推动单季度归母净利润持续改善。

    林浆纸一体化，产能持续扩充，包装纸有望受益价格上涨

    公司纸、浆产能持续扩充，林浆纸一体化，具备长期增长动力。长期来看，公司产能释放保障收入提升：（1）公司10 万吨木屑浆生产线和40 万吨半化学浆生产线在2019 年度进入稳定生产期，20 万吨本色高得率生物质纤维项目也于2019 年四季度投产；（2）老挝120 万吨造纸项目按计划稳步推进，项目中的40万吨再生纤维浆板生产线已经在2019 年6 月份试产，后续项目中的两条分别年产40 万吨高档包装纸生产线，预计将于2021 年上半年陆续进入试生产阶段；（3）公司拟实施年产45 万吨特色文化用纸项目，总投资人民币20.16 亿元，以提升公司高端文化用纸的产能。

    此外，2020 年底外废进口大限将至，废纸系价格开始上涨，公司是最受益的标的之一。由于新冠疫情影响，当前市场供应仍显紧张，部分纸企限制接单和发运。原料废纸供应短缺问题尚未缓解，局部纸企生产线继续面临停机风险。废纸系价格开始逐步回升，箱板瓦楞纸先后涨价约200 元/吨。长期看，我国外废政策持续收紧，我们预计行业供需将趋于紧张。太阳纸业目前拥有老挝40 万吨废纸浆，50 万吨木片木屑半化学浆和本部20 万吨针叶半化学浆，合计共110 万废纸系原材料可作为替代，有望充分享受废纸系价格上涨带来的盈利弹性。

    投资建议：

    太阳纸业管理优秀、林浆纸一体化持续推进，伴随公司产能布局完善、成本优势扩大以及文化纸需求回暖，盈利能力将持续增强。我们预计太阳纸业2020-2021 年营业收入分别为249.55、286.71 亿元，同比增长10.12%、14.89%；归母净利润分别为25.38、29.91 亿元，同比增长16.12%、17.85%；对应P/E 为9.7x、8.3x，维持“买入”评级。

    风险提示：

    疫情影响超出预期；经济下行影响需求；原材料价格波动等。