桐20转债发行报告：涤纶长丝龙头 二期转债落地

摘要：桐20转债发行规模23亿元，期限6年，评级AA+，网上发行，网上申购日和原股东优配认购日为3月2日（周一、T日）。转债初始平价100.82元（2月26日收盘价），债底90.73元，纯债YTM 2.11%。下修条款（15-30，85%）、赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%），整体来看债底和评级较高，条款和桐昆转债基本一致。我们预计中签率0.02%左右，上市价格120元左右。正股桐昆股份是国内涤纶长丝龙头企业，产能规模大、产业链布局完整、业绩增长稳定。我们认为股价不出现大幅波动的情况下，转债上市破面的风险不大，一级申购建议关注。

    桐昆股份是国内涤纶长丝龙头企业，截至19H1，其涤纶长丝产能达到570 万吨，国内市占率超过16%，位居第一。除了产能规模较大外，桐昆的另一大优势是产业链布局较完整，布局PTA 时间较早，原材料自给率高。此外还通过参股浙石化的炼化项目，进一步向上游PX 端布局，巩固一体化优势。目前公司产能仍在扩张，PX、PTA、涤纶长丝均有序扩产，未来行业龙头地位依然稳固。根据业绩预告，19 年全年归母净利润同比增长32%-41%，一方面是新产能投产，带动全年产销量同比18 年增加；另一方面虽然涤纶长丝价格19 年明显下滑，但上游原材料PX、MEG 价格也在下降，公司PTA端盈利较好，毛利率整体保持稳定。正股目前估值不高，未来业绩增长要关注新产能投放进度以及油价的变动情况。

    风险提示：股市下跌、上市首日价格较低、流动性风险。