白云机场(600004)：期待航空业务增长恢复

　　投资要点

    　　复工后运营数据有望改善

    　　受疫情影响，2020 年1 月飞机起降架次和旅客吞吐量同比均有下降，旅客吞吐量下降幅度大于飞机起降架次下降幅度，我们估计主要原因是航班客座率有所下降。国内航线同比下滑明显，国际航线保持小幅增长。随着疫情影响范围扩大，我们预计公司2 月飞机起降和旅客吞吐量同比降幅将较1 月有所扩大。随着2 月下旬全国陆续复工复产，我们预计3 月运营数据同比情况将好于2 月。下调对2020 年飞机起降架次和旅客吞吐量同比增速假设分别至2.76%和5.31%。

    　　2019 年运营数据基本符合预期

    　　2019 年全年，公司实现飞机起降49.1 万架次，同比增长2.9%，旅客吞吐量7,338.6 万人次，同比增长5.2%。全年飞机起降同比增速符合预期，全年旅客吞吐量同比增速略低于之前假设，下调旅客吞吐量同比增速。10 月，飞机起降架次同比增速较9 月下降4.3 个百分点，主要原因是受民航局“控总量，调结构”政策影响，11-12 月飞机起降架次同比增速有所恢复。

    　　旅客服务费收入增长可期

    　　2019 年11 月公告的资产置换交易完成后，上市公司将获得原属于机场集团的旅客服务费15%的分成，以及按物流公司年营业收入4%收取的经营权使用费。18 年，15%旅客服务费对应金额为1.19 亿元。

    　　期待航空业务增长恢复

    　　预计2019-2021 年，公司归母净利润分别为8.14 亿元、10.66 亿元、13.58亿元，同比增速分别为-27.87%、30.85%、27.44%，对应PE 分别为40.30倍、30.79 倍、24.16 倍。2019 年11 月公告的资产置换交易完成后，上市公司对旅客服务费的分成比例将由原来的85%提升至100%。期待飞机起降和旅客吞吐量恢复增长后，航空业务收入增长的恢复和非航业务收入弹性的释放，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　人工成本增长超预期，折旧费增长超预期。