国祯环保(300388)公司研究：业绩增长稳健 三峡入主未来可期

事件：2 月26 日公司发布2019 年年报业绩快报，营业收入41.6 亿元，同比增长3.9%，归母净利润3.3 亿元，同比增长17.4%；Q4 单季度实现营业收入 15.8 亿元，同比增长4.2%；归母净利润0.8 亿元，同比增长45.2%。

    业绩符合预期，增长稳健。随着公司在手订单及项目稳步推进，公司在建项目陆续投产运营，污水处理运营规模不断增长带动业绩增长，且公司经营质量稳步提升，未来随着在手项目的逐步投产，业绩持续稳健增长可期。

    三峡将入主，开启轻资产模式。2019 年公司公告，三峡集团通过定增及受让股权累计持股26.6%将成为公司第一大股东，且承诺未来三年内为公司导入集团新增项目中不低于30%的运维项目，如果三峡集团每年顺利完成300亿投资额，公司预计新增4-5 亿运营收入，托管运营毛利率约20%左右，利润增量可观。除了芜湖项目，近日公司公告预中标第二个合作项目亳州污水处理，公司在其中均只需负责运营部分，开启轻资产模式，打破高杠杆瓶颈。且公司作为专业的污水处理运营商，深耕行业22 年，专业运营实力突出，未来公司聚焦运营，谋求长期稳健发展。展望未来，三峡集团实力雄厚，在长江大保护中发挥骨干作用，公司望深度参与并受益，成长空间充分打开。

    在手订单充沛，融资好转项目望加速。公司前三季度环保工程类订单新增21.1 亿元，上年同期新增17.3 亿元，期末在手订单39.7 亿元，上年同期45.6 亿元；特许经营类订单新增6.2 亿元，上年同期新增37.5 亿元，未完成投资订单32.3 亿元，上年同期53.4 亿元，投资经营类订单减少，一是上年同期公司中标合肥市小仓房污水处理项目，订单金额11.2 亿元较大；二是公司控制新增投资规模，未来更注重托管类轻资产模式。目前公司储备订单仍然充足，随着近半年融资好转、定增补充流动资金，在手项目望加速。

    投资建议：公司作为治水翘楚，运营实力突出、订单充足，融资改善公司受益，三峡入主有望导入丰富资源，定增优化资本结构。近半年来公司提升运营业务占比，长期稳健发展可期，未来城镇污水提标改造公司增量提价弹性大。预计公司19-21 年归母净利润分别为3.3/4.2/5.4 亿， EPS 分别为0.42/0.54/0.69 元，对应PE 为20.7/16.2/12.7 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：长江大保护市场释放不及预期、与三峡集团协同效应不及预期。