华润微(688396)：国内半导体IDM“航母”乘风破浪

中国本土功率半导体IDM 龙头。公司是2018 年前十大中国半导体企业中唯一一家以 IDM 模式为主运营的半导体企业。2018 年公司实现营业收入62.71 亿元，归母净利润4.29 亿元。公司业务包括集成电路设计、掩模制造、晶圆制造、封装测试及分立器件。目前拥有6-8 英寸晶圆生产线5 条、封装生产线2 条、掩模生产线1 条、设计公司3 家，为国内拥有完整半导体产业链的企业，并在特色制造工艺技术居国内领导地位。

    公司功率器件产品种类全面，是国内营业收入最大、技术能力领先的MOSFET 厂商，具备600V-6500V IGBT 工艺能力。公司功率器件主要应用于消费电子、工业控制、新能源、汽车电子等领域。公司的功率器件产品主要包括MOSFET、IGBT、SBD、FRD 等。基于公司先进的设计技术和制造工艺，公司功率器件具有低导通损耗、低开关损耗和高可靠性等优势。公司功率器件产品的全面性及高性能确保了其能够满足不同客户的广泛应用需求。公司是国内营业收入最大、技术能力领先的MOSFET 厂商，在IGBT、SBD、FRD 等功率器件上亦具有较强的产品竞争力，已建立国内领先的Trench-FS 工艺平台，并具备600V-6500V IGBT 工艺能力。

    中国是全球最大的半导体分立器件市场，“自主可控”迫切性强。根据新洁能招股说明书援引中国半导体行业协会的预测，2019 年中国半导体分立器件市场需求将达到2662.0 亿元，到2021 年分立器件的市场需求将达到3010.6亿元。从中长期来看，国内半导体市场需求仍将呈现较快的增长势头。国内厂商能在技术上不断进步，随着国产化潮流的推进，国产替代的市场空间较大。

    募投项目。公司IPO 价格12.80 元/股，IPO 发行336943049 股（假设全额行使超额配售选择权），发行后总股本为 1215925195 股，拟募集资金投向“8 英寸高端传感器和功率半导体建设项目”、“前瞻性技术和产品升级研发项目”、“产业并购及整合项目”、“补充营运资金”项目。

    盈利预测。我们预测公司2019~2021 年EPS 分别为0.29、0.40、0.57元/股。综合PE（2020）估值法我们预测公司合理价值区间为245~284 亿元，基于PB（2020）估值法我们预测公司合理市值区间为268~313 亿元。综合考虑，我们认为公司的合理价值区间为268~284 亿元，对应每股合理价值区间为22.04~23.36 元/股。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

    风险提示。1）短期新客户、新产品开发可能需要投入较多销售费用、研发费用；2）市场波动可能对公司估值带来影响。