中科电气(300035)事件点评：负极业务扶摇直上 上游一体化打造核心优势

事件：

    公司发布业绩快报：2019 年实现收入9.23 亿元，同比增长49 %；营业利润1.79亿元，同比增长14.8%；归母净利润1.57 亿元，同比增长20.7%；其中全年摊销股权激励费用0.22 亿元。

    投资要点：

    盈利能力持续改善，股权激励平滑短期业绩。依据业绩快报，Q4 利润总额3970 万元，比Q1-Q3 单季营业利润（均在4100 万以上）略有下降，全年总体盈利能力保持稳定向上。2019 年为公司股权激励计划实施的第一年，摊销了股权激励相关费用 2197 万元，根据公司首次授予及预留授予的股权激励摊销方案，公司 2020 年后摊销的股权激励相关费用将大幅减少，预期公司 2020 年期间费用率有望下降，后期利润增长空间较大。

    负极维持高景气，定制向上游延伸打造持续竞争力。随着全球动力电池和高端消费电子市场规模的增长，人造石墨作为目前主流电池厂商的负极材料方案，其景气度持续提升。公司2017 年收购中科星城，其深耕负极十余年，技术储备深厚，正式切入负极材料产业链；2018 年收购格瑞特，覆盖上游石墨化加工产业链。

    2019 年公司定增扩产1.5 万吨负极材料和1 万吨石墨化产能，并参股石墨化加工企业集能新材37.5%股权；预计2020 年负极产能由年初2.2 万吨爬升至年末4-5 万吨的水平，石墨化产能由年初1 万吨爬升至年末2 万吨，同时参股体系的石墨化产能也将持续释放。一方面进军负极蓝海为公司未来创造新增长点，负极材料的高壁垒和广阔的市场空间为公司带来广阔的成长空间；另一方面石墨化自给率的不断提升有助于提升供应链稳定性并减少原材料价格波动，上下游一体化的产业协同效应将持续打造成本优势。

    下游渠道持续突破，后起之秀打造优质客户结构。公司配套比亚迪、宁德时代、SKI 等动力电池厂，并于2019 年切入ATL 供应链进军消费电池负极，下游客户结构优异，彰显公司全球竞争力，依据下游客户情况，国内客户：1）宁德时代下游合资车型即将出货2）2020年为比亚迪刀片电池元年，自身车型迎来增长的同时，动力电池外销量预期提升；海外客户：（1）宁德时代欧洲工厂投产在即，其配套宝马新车型预计带来电池出货大增长；2）SKI 中国、匈牙利、美国三地工厂2020~2022 年新产能即将投放，需求明确，产能总体将迎来数倍的增长。优质下游的需求提升有望为中科电气持续贡献业绩弹性，2020~2021 年公司大概率实现负极业务业绩放量。

    首次覆盖，给予“买入”评级：预计公司2019-2021 年将分别实现归母净利润分别为1.58、2.24、2.87 亿元，对应EPS 为0.25、0.35、0.45 元。基于新能源车产业链持续向好，人造石墨负极环节壁垒较高，公司产能投放带来出货量增长的同时，持续加大原材料石墨化自给率，盈利能力持续优化，其长期核心竞争力显著，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：新能源车销量低于预期；政策波动风险；产品价格低于预期；大盘系统性风险。