永兴材料(002756)公司点评:碳酸锂与氢氧化锂联动机制探讨

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:笃慧/郭皓/赖福洋 日期:2020-02-24

锂盐价格初现反弹:上周电池级氢氧化锂价格上调1%,随后碳酸锂价格也跟随小幅上调。当然此时价格的上涨有偶然因素的催化,在需求端未受太大抑制背景下,国内氢氧化锂厂家由于疫情的影响,其正常生产运输受到较大扰动,而今年氢氧化锂市场尤其是高端领域本已偏紧,因此出厂价顺势上调也在情理之中。当前市场普遍更为看好氢氧化锂,对碳酸锂预期偏谨慎,在此我们探讨两者价格联动的逻辑。

    氢氧化锂和碳酸锂的联动机制:虽然碳酸锂和氢氧化锂在电池细分领域的应用有所不同,但两者历史价格在大趋势上保持一致。一方面由于两者的最上游原料相同,任何一方的需求变化传导至上游后就会对另一方成本产生影响,进而带来价格联动。另一方面,在生产上,碳酸锂向氢氧化锂转化并不存在多少技术上的难点,转化成本在1 万元左右,因此很难允许两者存在过大的价差。当然氢氧化锂对原料的规格杂质有更高的要求,并且由于高镍三元材料多对接海外车企巨头,其产品认证门槛及认证周期较碳酸锂明显更为严苛,这提升了两者在生产上的直接转化的门槛。

    氢氧化锂溢价历史回溯:由于两者在工艺及需求上的密切联系,历史上氢氧化锂和碳酸锂价格波动大体一致,但供需结构上的细微差别仍然导致其价格波幅呈现阶段性的背离。我们回顾了2016 年以来氢氧化锂与碳酸锂之间的价差变动情况,两者之间的升贴水可明显划分为四个阶段:

    氢氧化锂升水(氢氧化锂-碳酸锂>0):包括两个阶段,一是2016 年6 月至2017 年10 月,彼时的补贴政策明显倾向于拥有较高能量密度的新能源车,这成为驱动高镍三元材料的重要动力,而与此同时在碳酸锂产能呈现快速扩张之际,氢氧化锂供应却增长有限,两者价差长时间维持高位;二是2018 年6 月至今,虽然需求依然强劲,但产能端的快速释放导致碳酸锂和氢氧化锂价格同步下跌,氢氧化锂受益于较高的供应壁垒跌价更缓,溢价再次出现;

    氢氧化锂贴水(氢氧化锂-碳酸锂<0):也分为两个阶段,一是2016 年6 月之前,电动客车已经开始带动碳酸锂需求稳步增长,但此时氢氧化锂在电池领域的应用较为有限,需求的差异导致碳酸锂出现溢价;二是2017 年11 月到2018 年5 月,在此期间国内正极材料厂开始大规模扩厂,叠加产业链补库,碳酸锂需求大幅增长,但与此同时雅宝、天齐、赣峰等企业的氢氧化锂产能开始快速投放,两者商品价格出现劈叉,碳酸锂出现溢价。

    高端氢氧化锂供需格局最优:我们看到虽然氢氧化锂和碳酸锂价差在历史上曾大幅波动,但由于工艺转化能力的牵制,导致其高溢价也难以长期维持。从全球供需角度而言,氢氧化锂依然存在较为严重的过剩,按照全球20 万吨产能计算,现阶段该行业开工率仅在50%上下徘徊,但是由于下游大厂对产品品质及一致性要求较为严苛,高品质的电池级氢氧化锂依然存在较高的壁垒。在这个高端市场,目前供给主要集中在赣峰、天齐、Livent 和Albemarle 等厂商手中,整体产能在8 万吨级别(今年雅化集团1.5 万吨产能也存在进入可能性)。而伴随着高镍正极材料厂商的大规模扩产,预计今年高端氢氧化锂需求可达到6 万吨以上的水平,虽然行业整体过剩,但局部开始呈现供需平衡之势,高端市场价格也将最先迎来反弹。目前氢氧化锂溢价在8000 元左右,仍低于碳酸锂向氢氧化锂产品的转化成本,因此企业不会出现太多转产行为,但考虑到两者在原料端的传导,若氢氧化锂持续涨价,碳酸锂也有望跟涨。

    碳酸锂底部已现、但未到领涨阶段:由于过去两年价格的下跌,原料端西澳矿山已开始大规模减产,原料成本及冶炼加工费继续压缩空间已经有限。中期行业的有利因素在于产能增长的放缓以及需求增长的恢复,过剩程度有望明显收缩。短期压制因素在于中上游的库存去化,待库存压力消化后,碳酸锂方具备领涨条件。

    永兴碳酸锂业务稳步启航:作为新能源产业链的新进入者,永兴材料已经初步具备了万吨级碳酸锂生产能力,其中1 号线设计产能5000 吨已经进入连续生产状态,2 号线则处于有条不紊的试生产之中。虽然公司采用的是锂云母提锂技术,在矿石提锂市场中相对小众,但我们持续看好永兴在碳酸锂领域的竞争能力。一方面,通过实现对资源、采矿、选矿到碳酸锂深加工的全产业链布局,永兴已经具备了成为行业低成本产能的潜质;另一方面,永兴依托灵活高效的管理体制在不锈钢棒线材高端市场已经做到全国领先地位,三项费用管控能力卓越,优秀的企业文化基因势必将对其锂盐业务的成功开拓大有裨益,我们建议重点关注永兴材料的业务进展状况,行业逻辑的证实将带来公司估值更大的修复动力;

    风险提示:新能源汽车产量低于预期;碳酸锂供给增幅过快;永兴锂电业务拓展不顺。