《四季度中国货币政策执行报告》点评：突发疫情下货币当局政策思路调整

事件描述

    2020 年2 月19 日，央行发布《2019 年第四季度中国货币政策执行报告》。《报告》表示科学稳健把握逆周期调节力度，重点加大疫情防控的信贷支持力度，关注民营、小微企业发展，并表示四季度LPR 改革效果更为显著，贷款利率持续下降。

    政策点评

    1）政策原则对比

    《2019 年四季度中国货币政策执行报告》在货币政策执行基调上没有明显变化，坚持稳中求进工作总基调，实施稳健货币政策，坚决不搞“大水漫灌”，主要新增疫情防控工作重点，在逆周期调节、流动性等阐述上略有变化。

    2018 年四季度报告中，提出稳健的货币政策保持松紧适度，强化逆周期调节，保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定；在2019 年三季度报告中，加强逆周期调节，保持流动性合理充裕和社会融资规模合理增长。

    本次发布的2019 年四季度报告中，提出下一阶段“科学稳健把握逆周期调节力度”，以适度的货币增长支持高质量发展，给疫情下货币政策工具的灵活运用留下发挥空间，货币政策“稳健略偏宽松且保持定力”，并且提出对货币信贷规模增长同经济发展相适应，防范社会信用收缩风险。此外，在执行思路里新增疫情防控工作重点，提出要加大对新冠肺炎疫情防控的货币信贷支持力度。

    2）报告内容主要变化

    新增内容1：货币政策操作“加大对新冠肺炎疫情防控的货币信贷支持力度”

    加大疫情防控信贷支持力度：疫情防控是当前工作重中之重，报告指出为应对疫情所做工作，包括3000 亿元专项再贷款定向支持疫情防控重点领域和重点企业、2 月以来资金投放以及监督金融机构提供足额信贷支持。与三季度报告中货币政策操作部分相比，去掉了“推动银行补充资本”章节，新增“加大对新冠肺炎疫情防控的货币信贷支持力度”，报告中仍有提及发行永续债支持银行补充资本，但可以见得，央行对保障经济平稳运行、让利实体经济更为看重。

    新增内容2：专栏二“理性看待商业银行利润增长”

    鼓励商业银行让利实体经济：报告中特设专栏“理性看待商业银行利润增长”，鼓励商业银行让利实体经济，降低短期利润增长要求，以长期利润增长为目标，与疫情防控中金融机构信贷支持相呼应。专栏中再次强调降低小微企业融资成本，增加小微企业金融资源，预计小微企业融资难融资贵问题将在2020 年有较为显著的改善。

    3）整体解读

    为应对疫情，央行灵活运用多种货币政策工具以保持流动性合理充裕。1 月17 日至2 月15 日，央行净投放1.0 万亿，显著高于去年同期的-1.0 万亿，超额释放流动性以保持疫情下经济的平稳运行，也体现出灵活适度货币政策思路。

    银行资本补充的监管思路发生变化：在12 月的中央政治局会议中2020 年经济工作三大攻坚战中，“防控金融系统性风险”后移至第三位，由结构性去杠杆变为保持宏观杠杆率基本稳定，可见当前杠杆风险已总体可控。银行补充资本作为根源上去杠杆的手段，在当前资本充足率与杠杆率可接受的情况下，监管重点有所转移，在目前疫情防控下为增加企业信贷、保障银行稳增长，其监管思路有灵活调整迹象。

    1 月MLF 释放3000 亿流动性：四季度货币政策工具运用方面，MLF 净投放5230 亿元，PSL 新增809 亿元。1 月，MLF、TMLF 分别净投放3000 亿元、-170 亿元， 1 月TMLF 投放2405 亿元，到期2575 亿元，上一年同期MLF并无投放操作，PSL 新增200 亿元。

    LPR 下调力度加大，企业贷款利率走低：2019 年12 月，一年期及五年期LPR 较9 月下降5bp 至4.15%和4.8%。12月，新发放企业贷款利率较改革前的7 月下降0.2pct，为2017Q2 以来最低，LPR 改革推进贷款利率下行效果显现。

    2 月，一年期、五年期LPR 报价再次下调，与四季度MLF、LPR 先后下调5bp 不同点在于，此次MLF 下调10bp，一年期LPR 随后下调10bp，下调力度均加大。

    货币政策及时反应疫情防控有关工作：在时机方面，四季度报告对当下疫情反应及时，与过去主要解决改善中长期问题相比，此次对当期与长期工作重点上进行了妥善协调，将疫情防控作为当前最重要的工作。

    4）政策影响

    此次货币政策有利于稳定市场信心，降低信用违约风险，防范金融市场系统性风险。央行“快速反应、务实有力”。首先，四季度报告对2020 年一季度突发疫情进行了及时反应，便于解决当务之急，协调短期与长期任务。

    “务实”即对当下疫情提出切实可靠解决办法，“有力”体现在2 月LPR 下降10bp，下降幅度加大。

    货币政策变化对银行业影响较大，从《报告》可以看出，为保障疫情下经济平稳运行，鼓励银行让利实体经济，为小微企业提供足额信贷资源，贷款利率下降将影响银行净息差，叠加疫情下金融机构新业务开展受限、延迟，银行短期内净息差、利润增速承压。此外，因经营活动受到疫情影响，企业信用评级或下调，且受疫情影响还款期限可延后，将进一步影响到银行资产质量与利息收入。

    投资建议

    为保障疫情下经济平稳运行，鼓励银行让利实体经济，为小微企业提供足额信贷资源，银行短期内净息差、利润增速承压，资产质量或受企业影响略有下降，小微企业贷款比重较大的城商行、农商行将受到更大影响，长期仍将保持稳健增长。推荐基本面好、风险定价能力强、净息差持续改善的大行和股份行，建议关注招商银行、平安银行。

    风险提示宏观经济不达预期，对资产质量产生不良影响。