三花智控(002050)业绩快报点评：业绩符合预期 海外电动车订单锁定高增周期

投资要点

    19 年营收同比+4.5%、利润+9.9%，符合预期。公司公布2019 年业绩快报，19 年营收113.24 亿同比+4.5%，归母净利润14.21 亿，同比+9.9%；其中Q4 营收27.03 亿，同比增长5.1%，归母净利润3.64 亿，同比增长35.5%，增速环比+30.6pct，Q4 净利润环比增长0.3%；Q4 归母净利润率13.5%，环比+0.5pct。制冷业务稳健增长，汽零业务新能源汽车海外订单开始放量，全年业绩整体符合预期。

    汽零业务：新能源汽车海外大量订单锁定成长，20 年起有望开启高增；传统车目前承压，20 年起有望逐渐复苏。19 年新能源汽车整体受退补等因素影响，产销整体小幅不及预期，20 年是海外车企电动车放量元年，国内恢复增长，预计2020 年国内新能源车销量160-180 万辆，同比增长35%-50%。三花布局十余年，积累了大量客户，累计订单体量达180 亿左右。占比较高的客户中，特斯拉19 年已经开始供货，大众、PSA、沃尔沃等20 年开始起量，奔驰、宝马等21 年开始起量，20 年将开启新一轮的高增长周期。传统汽车市场从2018 年下半年起持续低迷，19 年延续了低迷态势，但19Q4 以来终端消费数据降幅持续收窄，数据环比在改善，同时上游零部件厂商订单、排产情况改善，19 年估计整体低迷，但预计20 年起景气度逐步改善。

    制冷业务：整体稳健增长，能效标准升级带来结构性增长机会。2019年白电市场景气度不高，空调产销增速放缓，19 年空调产量2.19 亿台，同比增长6.5%，增速环比去年回落3.5pct。三花是全球制冷零部件龙头，四通阀、截止阀、电子膨胀阀市占率全球第一，随着行业增速放缓三花制冷业务增速相应放缓。2019 年底“史上最严”能效标准推出，2020年7 月1 日起将正式实施，新标准统一了定频、变频空调的评价方法，只按照季节能效（APF）定级，这使得现有的低能效的三四级定频空调将面临淘汰，预计未来2-3 年电子膨胀阀产品在空调市场的使用率从目前的24%左右，将逐步提升到60%以上，20 年起电子膨胀阀产品有望带动制冷业务单元增速提升。

    盈利预测与投资评级： 预计公司2019-21 年归母净利润分别14.21/17.17/21.47 亿元，同比分别+9.9%/+20.9%/+25.0%，EPS 分别0.51/0.62/0.78 元，对应现价PE 分别44 倍/36 倍/29 倍，给予目标价25元，对应20 年40 倍PE，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下滑、新能源汽车产销不及预期、竞争加剧