扬杰科技(300373)：携手中芯布局MOS和IGBT 优化产品结构

事件概述

    公司与中芯集成电路制造（绍兴）简称SMEC 签订《战略合作协议》，结盟成为战略合作伙伴，在 8 寸高端 MOS 和 IGBT 的研发生产领域展开深度合作。

    携手中芯，加快布局MOS 和IGBT

    此次合作中，公司提供相关产品技术支持，包括产品设计和项目的实施、运营以及销售；SMEC 主要负责提供工艺平台。公司作为采购方，一定要保证把 SMEC 作为战略合作伙伴，最大化的填充 SMEC 产能，年度平均投片不低于 2000 片/月；作为供应商，SMEC 确保为公司提供产能支持，年度平均产能不低于 2000片/月。我们认为，公司作为国内领先的功率半导体企业，在二极管整流桥细分产品领域足具竞争力，此次与中芯在MOS 和IGBT产品的合作有望进一步提升公司的综合实力，优化产品结构。从公司公告的财务数据可以看出，公司销售毛利率2019 年Q3 开始呈现逐步回升趋势，受益于四季度市场需求渐起，公司产能利用率提升，基本面向好情况下我们认为公司业绩有望逐渐恢复至此前的稳定增长通道。

    国内功率半导体领先企业，全产业链深度布局谋长远发展

    公司作为国内领先的功率半导体企业，2014 年上市至2019 年营收复合增速为25%（假设2019 年全年营收为中间值19.91 亿元），领先于全球功率龙头英飞凌（1997~2018 年CAGR 为9.9%）。公司从IC 设计、IC 制造到IC 封测全产业链深度布局，不断丰富产品结构，从二极管整流桥到MOSFET 到IGBT 以及小信号系列产品，为公司实现长期稳定的增长奠定了稳定的基础。

    进口替代加速进行，依托最大终端消费市场需求足

    依靠国内的终端消费需求催化，包括新能源汽车、消费类电子（家电）、工业等多领域的加速进口替代，相关功率半导体器件厂商有望充分的受益。WSTS 数据指出，预计2019 年功率半导体市场规模为240 亿美元左右，2020 年增速预计为4.8%大约为252亿美元。英飞凌公告指出，2018 年全球分立器件及模组行业排名前三的供货商为英飞凌（19.9%）、安森美（8.9%）、意法半导体（5.4%），以2018 年分立器件市场规模为240 亿美元计算，全球第一大功率半导体厂商市场规模大约为48 亿美元（约人民币340亿元），全球第五大分立器件厂商为Vishay 规模大约为11 亿美元（77 亿元，其中二极管营收6.98 亿美元，约人民币48.86 亿元）。我们认为，功率半导体相对于集成电路，进口替代的难度系数较低且国内供应链经过多年积累已经逐渐成熟，国内功率半导体厂商有望依托于最大的终端消费市场快速崛起，而公司作为领先厂商在强有力的销售渠道能力以及高性价比产品催化下有望充分受益于这一产业红利。

    投资建议

    我们维持此前盈利预测不变，预计2019~2021 年实现营收19.75 亿元、25 亿元、30.35 亿元，同比增速分别为6.65%、26.58%、21.40%；归母净利润为2.15 亿元、2.88 亿元、3.70亿元，同比增速分别为14.54%、34.24%、28.39%；对应EPS 分别为0.45 元、0.61 元、0.78 元。受益整体板块景气度提升，同行业公司PE（TTM）自2019 年年初的25 倍上调至目前的60倍，创上市以来的新高，鉴于公司作为国内领先的功率半导体企业且基本面持续向好，产品结构持续优化，我们给予公司相对2020 年PE 由40 倍调整至相对2021 年50 倍，对应目标价由24.4 元上调至39.2 元，维持买入评级。

    风险提示

    半导体行业发展低于预期；公司技术创新低于预期导致新品突破低于预期；下游应用拓展和客户拓展低于预期等。