青岛港(601298)：量价向好业绩有望高增 估值偏低上调至买入评级

投资要点：

    重要的综合性港口，港口整合完成后隶属山东省国资委。青岛港是全球重要的港口之一，根据公司招股说明书，从整个青岛港地区看，上市公司控股经营及参股总泊位84 个，其中集装箱泊位23 个，液体散货泊位17 个，干散货泊位44 个。2019 年青岛港港区口径集装箱吞吐量达2101 万TEU，排全球第七位，全国第五位，稳居中国北方区域第一位。2019 年三季度，青岛港控股股东青岛港集团100%股权划转至山东省港口集团旗下，青岛港实际控制人由青岛市国资委变更为山东省国资委。

    集疏运网络丰富，腹地需求旺盛，吞吐量稳增长。青岛港后方集疏运网络相对发达，其中公路方面，地处山东省东西干线济青高速（G20）及沿海干线沈海高速（G15）的交界地，铁路方面，港口设施通过胶黄线、胶济线及胶新线连接中国全国铁路网络。发达的集疏运网络拓展了腹地，带动了吞吐需求的增长，根据交通运输部披露，2019 年青岛区域口径总货物吞吐量5.77 亿吨，同比增长6.6%，近3年复合增长4.8%；2019 年集装箱吞吐量2101 万TEU，同比大增8.8%，近3 年复合增长5.2%，整体增长稳健。

    受益产能释放及上下游改善，吞吐量有望维持高增长。1）2019 年11 月自动化码头二期投产，释放港区集装箱产能，预计带动2020 年集装箱吞吐同比增长10%左右；2）原油管道三期2020 年1 月投产，同时董家口原油储罐预计2020 年中投产，需求增加叠加产能释放，预计带动2020 年液体散货吞吐同比增长15%-20%；3）整体进入铁矿石补库存周期，公司干散货吞吐量增长将边际向好。整体看青岛港吞吐量有望维持高增长。

    港口费率边际向好。港口整合叠加降费同比效应消失，预计2020 年费率边际向好。1）山东港口整合加速，区域港口费率价格竞争有望得到缓解，有望进入协同提价大周期。2）2019 年降费影响被2019年中期业绩增速的放缓所吸收反映。因此，基于相对较低的基数，预计2020 年降费影响可得到边际改善，随着同比效应消失，公司整体及相关板块的业绩增速也将有所反弹。

    调整盈利预测，上调至“买入”评级。根据公司当前发展情况，我们调整盈利预测，预计2019-2021年归母净利润分别37.86 亿元、44.30 亿元、51.79 亿元（原预测38.81 亿元、43.73 亿元、49.73亿元）。对应当前股价PE 分别10.1 倍、8.6 倍、7.4 倍，而2019-2021 年行业平均PE 分别12.6 倍、13.1 倍、12.1 倍，青岛港PE 估值相对行业大幅偏低。此外我们通过DCF 计算公司股权价值569.28亿元，对应总股本合理股价8.87 元，相对2020 年2 月14 日收盘价5.88 元，具有50.85%空间。综上来看，公司当前估值偏低，将评级由“增持”上调至“买入”。

    风险提示：经济及对外贸易大幅下滑的风险；港口政策向降低公司业绩方向调整的风险。