振华科技(000733)：IGBT放量可期 体内外芯片资产或带来价值重估

　　加速向高端转型，目前已布局IGBT 并参股森未科技公司目前持有成都森未科技20%股权。森未技术团队来自原东方电气中央研究院，技术能力涵盖从功率半导体芯片设计、加工、测试、应用全过程，是国内为数不多从应用入手进行芯片及产品研发的公司。

    　　目前IGBT 产品覆盖600V-1700V，单颗芯片电流规格5A-200A，芯片可以覆盖工业变频、新能源发电、变频家电、电动汽车等领域，已经成熟应用于风电伺服驱动、光伏逆变器等新能源发电领域。

    　　森未科技IGBT 产品可以对标英飞凌，目前已实现小批量量产和销售。

    　　森未17 年6 月成立以来，开发的产品均采用第六代或第七代IGBT 技术相关，其已实现第六代产品的国产化，其中650V/50A 和1200V/100A产品已实现小批量量产和销售。森未已经掌握全球IGBT 产品市场上普遍采用的“沟槽栅+场截止技术”主流技术，通过国内工艺代工验证，通过与国际领军企业英飞凌公司的同类产品进行对比测试和实际工况下的性能对比，结果表明其系列产品性能可完全对标德国英飞凌产品。

    　　关注公司后续在IGBT 领域的持续进展。根据18 年年报，公司半导体分立器件加速向高端转型，完成IGBT 芯片及模块、大功率肖特基二极管、大功率整流二极管等多款产品研发，并送多家用户试用，技术性能达到国外同类产品水平；根据19 年中报，公司加快技术升级，完善IGBT 芯片谱系，完成系列芯片研制。公司拥有领先的产品技术布局，并依托中国电子集团渠道优势，或可占据军工市场较高的份额。

    　　持续关注公司后续在IGBT 领域的布局进展，或将成为公司新的业绩增长点。

    关注集团芯片等优质资产的后续安排

    　　公司作为电子元器件业务的上市平台，此前已先后整合振华永光、振华新云等，目前中国电子和振华集团旗下仍然拥有较多元器件和芯片业务资产有待整合。振华集团目前持有振华风光51.6%、成都华微54.1%等股权，其中成都华微是国内自主替代FPGA 龙头、ADDA 骨干企业；振华风光是国内半导体分立器件的研制生产骨干厂家，持续关注相关优质资产的后续安排。

    　　投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT 的拓展，并依托集团芯片资产的期权或带来公司价值重估。我们预计2019-2021 年公司的归母净利润分别为3.08、3.83、4.76 亿元，EPS 分别为0.60、0.74、0.92元，对应PE 分别为38、31、25 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：订单不及预期；资产减值计提节奏低于预期；集团资产安排节奏较慢