中国广核(003816)公司深度报告：国内核电龙头 核电重启打开行业空间

　　公司A 股IPO 在19 年8 月26 日在深交所上市。19 年8 月16 日，公司公告A 股IPO 发行结果。登陆A 股前，中广核电力已于2014 年12 月10日在港交所上市交易，股票代码01816.HK，是全球第一家上市的纯核电企业。本次A 股IPO 发行的发行价格为人民币2.49 元/股，发行数量为50.5 亿股，募集资金总额125.74 亿元、募集资金净额123.90 亿元。

    中广核电力是中国核电行业最大的参与者。公司第一大股东为中广核集团，持股比例达57.78%。公司股权结构相对集中，截至19 年三季度末，公司前三大股东持股合计占比达到80.68%。

    公司收入由电力销售、工程建设组成，电力销售占比超过九成。2018 年，营业收入中电力销售、工程建设分别占93.6%、6.4%。2016~2018 年，公司三年收入、归母净利润复合增速分别为23.7%、9.0%。

    核电行业分析：核电发展空间巨大，19 年核电项目审批正式重启。1）2013年起，世界核电发电量开始从福岛核事故的影响中复苏。2011 年至2012年，受福岛核事故影响，全球核能发电量显著下跌。此后于2013 年开始，全球核能发电量逐渐恢复。2018 年，核能发电量为25630 亿千瓦时，占全球总发电量的9.6%。2018 年，世界核电并网容量达到3981.54 亿瓦特，2013~2018 年五年复合增速1.3%。2）我国在运、在建核电机组容量排名分别为世界第三、第一。目前，我国已成为世界上少数几个拥有比较完整的核工业体系的国家之一。目前在运核电机组装机容量排名前五的国家分别是美国、法国、中国、日本、俄罗斯，中国排名第三。中国是全球在建机组装机容量最大的国家，占世界在建核电装机容量的22.7%。我国核电站集中在华东、华南等沿海地区。3）我国核电发展迅速。2019 年1 至11月，我国核电发电量达到3151.4 亿千瓦时，占全国总发电量的4.9%，十年复合增速15.7%。2018 年，我国核电装机容量达到4466 万千瓦，占全国发电装机的2.4%，十年复合增速17.3%。2013 年1 月1 日后投产的核电机组执行全国标杆电价，此前每个核电站设定上网电价。4）核电项目优势明显，审批有望近期重启。核电具有环保、电量稳定、利用小时高等优点。2017 年，我国核能占一次能源消费量的比重为1.8%，相比于世界平均水平4.4%还有较大提升空间。截止目前，十三五期间新开工核电规模较十三五规划还有较大差距。漳州核电厂1、2 号机组、太平岭核电站一期环评报告19 年3 月受理，核电项目审批有望近期重启。

    公司业务分析：国内最大的核电公司，在建项目充足。1）公司是国内最大的核电公司，2018 年发电量市场份额58.4%。我国核电项目由中广核集团、中核集团、国家电投三家公司投资开发。截至2019 年12 月31 日，公司管理24 台在运核电机组，装机容量分别为27,142 兆瓦，占全国在运核电总装机容量的57.2%。截至2019 年12 月31 日，公司管理4 台在建核电机组，装机容量分别为4,598 兆瓦，占全国在建核电总装机容量的39.0%。公司管理的在运核电机组上网电量市场份额为国内市场第一，2018年市场份额58.4%。2）在运27142 兆瓦，红沿河5、6 号机组今明两年投产。截至2019 年12 月31 日，本集团运营管理的在运核电机组共24 台，装机容量为27,142 兆瓦。2019 年公司控股上网电量较2018 年增长15.1%。

    　　其中，阳江5 号机组、6 号机组、台山1 号机组、2 号机组分别于2018年7 月、2019 年7 月、2018 年12 月、2019 年9 月份投入商业运营，贡献了较多的电量增量。受到电力供需情况影响，2019 年上半年，公司负荷因子从81.53%下降到80.56%，利用小时从3534 下降到3501 小时。公司机组上网电价相对稳定，宁德3、4 机组、防城港机组上网电价曾经调整。公司位于广东省内的核电机组的上网电量均为计划电量，市场化电量主要在防城港、宁德核电机组。2018 年，公司市场电量发电263.24 亿千瓦时，占上网电量总额的20.44%，主要包括防城港核电的市场电量110.72亿千瓦时和宁德核电的市场电量152.52 亿千瓦时。3）在建机组4598 兆瓦，项目储备充足。截止2019 年12 月31 日，公司在建机组4598 兆瓦；其中红沿河二期两台机组预计分别在2020 年下半年和2021 年投入商运。

    　　4）集团资产注入预期明确，惠州核电、苍南核电进展较快。中广核集团其他核电业务处于相对早期或规划中，其中惠州核电（19 年7 月核准）、苍南核电进展较快。中广核集团已与中国广核签署《委托管理框架协议》

    　　及其补充协议，将其持有的惠州核电、苍南核电、咸宁核电、湖北核电等公司的股权委托给发行人管理。中广核集团承诺将其持有的核电项目在正式开工后5 年内注入上市公司。5）19 年8 月纳入美国商务部实体名单，整体影响可控。美国时间19 年8 月14 日，美国商务部将在联邦纪事上发布公告，将中广核集团及其关联公司共4 家实体加入“实体清单”。公司在建、拟建项目中，只有目前处于前期阶段的陆丰项目（AP1000）可能受到影响。

    盈利预测与投资建议：1）A 股中国广核估值略高于中国核电。目前A 股核电运营上市公司仅有中国核电，其2019~2021 年PE 分别为14.9、14.2、12.3 倍，PB 为1.47 倍。2）投资建议：成长性核电运营龙头，首次覆盖给予推荐评级。预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.20、0.23、0.25 元人民币。对应市盈率15.9 倍、13.8 倍、12.8 倍，市净率1.79 倍。

    风险提示：项目建设进度或低于预期、上网电价或低于预期、核安全风险等