环旭电子(601231)：4Q19业绩低于预期 关注疫情短期影响

预测盈利同比增长7.0%

    环旭电子公布业绩快报：2019 年收入372.0 亿元，同比增长10.9%，归母净利润12.6 亿元，同比增长7.0%，低于我们此前预期，主因消费电子类业务4Q19 表现不佳。

    对应4Q19 收入112.3 亿元，同比下滑1.5%，净利润4.0 亿，同比下滑0.3%。4Q19 未能延续3Q19 的高成长，主因苹果Apple watch创新较小，导致终端出货低于我们此前预期，拖累4Q19 备货。

    2019 年分业务来看：1）通讯SiP 营收双位数成长，得益于环旭在苹果Wifi 模块份额提升，及iPhone 11 导入UWB 带来ASP 提升；2）消费电子双位数成长，主要来自Apple watch 出货成长；3）非SiP 业务中工业、存储均实现30%以上成长，电脑下滑16%。

    2019 年毛利率10.0%，同比下降0.9ppt：主要是因为1）低毛利的通讯SiP 及消费电子业务增速较快；2）高毛利的工业类等业务扩张较快，但投入较大，增收不增利。

    关注要点

    关注疫情短期影响。市场关心环旭受“新冠”疫情的影响，我们认为主要体现在：1）员工返工：环旭在大陆的主要工厂将在2 月10 日复工。我们测算复工初期产能利用率在65-85%，预计3 月恢复正常；2）上游：湖北PCB 供货受到冲击，MLCC、晶体等元器件受物流、报关等影响可能也面临短缺，公司已积极寻求替代；3）需求端潜在影响。综上，我们预计1Q20 的成长性将面临一定压力。

    SiP、非SiP 共同发力，全年高成长可期。展望全年，我们认为成长性仍然非常值得期待，主要来自：1）SiP：①通讯SiP 份额提升、UWB 继续上量，②Apple watch 创新带来的ASP 提升，③5G Aip 天线、Airpods Pro 等潜在的新品机会；2）非SiP：工业、存储业务上量及利润率回升，电脑业务回归正增长，以及并购AFG 带来的业绩增厚及业务协同。

    估值与建议

    考虑4Q19 Apple Watch 表现低于预期及1Q20 疫情影响，我们下调19/20e EPS 9%/9%至0.58/0.78 元，并引入21e EPS 1.00 元（暂不考虑并购AFG 带来的业绩增厚）。当前对应20/21e 24.4/19.1xP/E。维持跑赢行业及22.0 元目标价，对应20/21e 28.1/22.0x P/E，对比当前仍有15%上行空间。

    风险

    疫情影响持续；5G 及配件发展不及预期。