红旗连锁(002697):外拓内增 驱动新阶段高效成长

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:汪立亭/李宏科 日期:2020-02-05

四川便利超市龙头,稳健成长典范。①实控人曹世如及曹曾俊共持股27.63%,2018年初引入永辉超市持股21%,截至2019年底门店约3070家,覆盖以成都为核心的四川8个城市,西部地区便利店龙头。②2010-2016年收入CAGR为14.78%,2016-2018年内生提效,主业净利率增至2018年的3.7%,2019年再次扩张提速,1-3Q19收入59亿元增8%,主业净利2.8亿元增27%,净利率增至4.8%。③发展过程中呈“提速—提效—提速+提效”的螺旋式驱动特点,稳健成长。

    中国便利店行业高成长,加密提效空间大。①增速快但占比低:中国便利店行业2012-18年市场规模CAGR14.6%,2018年1097亿元,但仅占比超市行业3.6%。② 对标日本:2018年中国人均GDP达9771美元,为便利店快速发展奠定基础;中国便利店2018年坪效约日本1/3、单店日销约1/4,提效空间大,测算行业长期空间近3000亿元。③集中度低:中国CR3 26%(日本88%),红旗连锁6.2%居第3。

    2019年扩张提速,开店&收购,加密并下沉。①开店+并购双驱动:2016-17年为并购磨合期,2017-18年开店放缓,预计2019年再次加速至净开店超250家、收购9010约50家门店;预计在基础夯实、能力提升后的新阶段,公司有望维持较快扩张速度,并有外延新方式机会。② 空间:公司在成都便利店市占率超50%,测算未来在成都的增量空间为700-1000家门店,其中天府新区等加密空间大,川内地级市下沉有机会。 ③物流支撑:现有西河、簇桥、温江三个物流中心,我们预计可支持5000家门店。

    精细化管理,竞争力与经营效率已上新台阶。①优势:深耕社区,做透区域,效率为先,稳健经营又不失进取成长。②供应链:深耕本地供应链,大数据选品,引入进口/网红商品,携手永辉生鲜改造,收购9010并参股吉百兴,补强快餐熟食经营;③数字化:运用红旗云大数据平台深化数字运营,联手饿了么等推进到家服务;④增值服务:提供80多项便民增值服务,发挥“城市基础设施”网络价值。 ⑤效率:毛利率由2016年27.2%升至1-3Q19的30%,主业净利率由2.3%升至4.8%,ROE持续升至2018年的13%。

    盈利预测与估值。预计2019-2021年归母净利润各4.99亿元、5.74亿元、6.44亿元,同比增长54.5%、15.2%、12.1%。给以2020年4亿主业净利25-30x PE、投资收益5x PE,综合对应合理市值区间108-128亿元,合理价值区间8.0-9.4元,“优于大市”的投资评级。

    风险提示:竞争加剧;开店速度低于预期;新品类拓展的不确定性;新网银行投资收益的不确定性。