卫星石化(002648)2019业绩预告点评：以量补价业绩获增长 丙烷涨价短期影响有望消退

事项：公司业绩预告，2019 年归母净利润12.5-13.5 亿，同比增长32.9%-43.5%。2019Q4 季度，归母净利润3.3-4.3 亿，同比增长3.1-34.6%，环比在-10.1%至17.3%之间。以量补价是全年业绩增长的主要原因。

    新项目投产带来的以量补价是全年业绩增长的主要原因

    1）除PP 外，全年主要产品价差呈现不同程度下跌

    2019 年，PP 单吨利润931 元/吨，同比+318 元/吨，除PP 外，其他产品价差均呈现不同程度下跌，具体来看，PDH 单吨利润948 元/吨，同比-150元/吨，丙烯酸单吨利润383 元/吨，同比-42 元/吨，丙烯酸丁酯单吨利润498 元/吨，同比-274 元/吨。

    2）新项目投产带来以量补价

    公司二期PDH 和PP 项目分别于2019 年的2 月和5 月投产，同去年相比，丙烯相当于多贡献了10 个月的产量，增量预计在37.5 万吨左右，PP 相当于多贡献了7 个月的产量，增量预计在8.8 万吨左右。

    高价原料丙烷难以持续，PDH 价差有望回升

    2019 年四季度以来，丙烷价格持续攀高，华东到岸价一度从417.5 美元/吨涨至622.5 美元/吨，涨幅高达205 美元/吨，PDH 价差受此影响收窄至盈亏附近。丙烷价格大幅上涨的主要原因有：供给端，沙特油田遇袭后，部分炼厂检修影响了丙烷供给；需求端，1）美国中西部大量谷物需要丙烷烘干，拉动了丙烷需求，2）进入冬季，丙烷的燃料属性增强。 我们认为，这些因素均是短期因素，不会对丙烷供需构成长期影响，冬去春来后，丙烷价格大概率会回落，PDH 价差有望回升。

    丙烯酸及酯价格处于历史低位，继续向下探底可能性不大

    受终端需求影响，2019 年丙烯酸及酯价格一路下跌，华东地区丙烯酸及酯价格全年跌去了近2000 元/吨，丙烯酸利润也因此大打折扣，我们估算，全年丙烯酸单吨利润仅383 元/吨。当前，丙烯酸价格6800 元/吨，处于历史17%分位水平，丙烯酸丁酯价格8100 元/吨，处于历史28%分位水平，丙烯酸及酯价格均在历史低位，丙烯酸盈利微薄，价格继续探底可能性不大。

    中美签订第一阶段经贸协议，乙烷裂解项目最大外部风险大概率消除

    2020 年1 月15 日，中美双方正式签署第一阶段经贸协议。随着协议的签订，中美经贸关系将进入缓和期，2020 年是经贸协议执行的第一年，也是公司乙烷裂解项目投产的元年，美国乙烷预计将会顺利抵达连云港，公司乙烷裂解项目最大外部风险大概率消除。

    盈利预测、估值、及投资评级

    维持19/20/21 年业绩预测13.7/ 17.7/30.1 亿元，当前股价对应19/20/21年PE 分别为12.7/9.8/5.8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：国际油价暴跌的风险；丙烯酸及酯价格继续下跌的风险；丙烷价格大幅反弹的风险