英科医疗(300677)公司研究：处于高速扩张期的国内一次性手套龙头

国内一次性手套龙头企业，处于高速扩张期。公司战略定位高端一次性PVC手套、丁腈手套及其他医疗耗材、康复器械的产销，研发、生产能力行业领先，同全球120 多个国家和地区客户建立长期稳健合作关系，市场基础夯实，在产业时代背景下实现高速发展。公司手套生产基地建立于2012 年产业升级浪潮中，整体设备及技术处于行业前列。在全球高端手占比明显提升背景下，公司产品销售顺势增长。公司收入2014-2018 年CAGR 达20.94%，同期归母净利润CAGR 达54.04%，伴随产能持续释放，高端产品占比提升，未来收入利润有望快速增长。

    国际总需求稳健增长，公司持续追赶国际龙头。一次性手套市场需求2005-2017 年复合增长率8%左右，2020 年全球总需求可达5310 亿只，市场规模约652.75 亿元，部分发达国家成熟市场基于法规强制性使用，属于刚性需求。2018 年医疗级手套全球人均使用量为37 只，欧美日人均156只，我国仅为6 只，显著低于全球平均水平，新市场需求潜力处于兑现过程中。国际龙头企业仍集中于马来西亚，当前经验及技术复制更新至国内，公司人均创收、生产线速、手套克重逐步逼近马来西亚传统优势企业，坐拥国内产业配套以及人才优势，在产业未来的科技与研发竞争中，看好公司向国际领军企业进军前景。

    核心团队近30 年深耕市场，销售能力形成核心竞争力。公司实际控制人及核心团队自90 年代初即从事一次性手套及国际贸易业务，对欧盟、美、日医疗防护产品准入及大客户复杂认证具备经验及理解，公司大型客户多为国际头部企业，合作年限久，公司常年稳定的产品质量及交付形成国际良好信誉。基于市场销售优势，公司在产能扩张中自2018 年成为国内一次性手套龙头企业。

    研发生产建立壁垒，产能扩张在即提升业务承接能力。公司是行业少有的同时具备PVC 及丁腈两种生产能力的企业，其中丁腈手套双手模产线技术行业领先，从历年成本结构来看，人工及制造成本比重持续摊薄降低，人均创收持续上翘，2018 年达53.7 万元，超越马来西亚传统龙头顶级手套。公司2017 年的IPO 募投项目产能消化完毕，2014-2018 年产能利用处于饱和状态，新增110 亿只高端手套项目陆续投产，覆盖需求快速增长的非美市场，新产线技术处于行业前列，新增产能可有效提升公司业务承接能力。

    盈利预测与投资建议： 我们预计公司2019-2021 年营业总收入为21.07/26.11/34.32 亿元，对应EPS 为0.90/1.24/1.67 元，当前股价对应PE为27.7X/20.2X/15.0X，给予“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨风险，产能建设不及预期风险，汇率波动风险，预测假设与实际情况有差异风险。