晶晨股份(688099)：立足“硬”技术 开拓“芯”未来

公司主要从事为多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售，产品主要应用于智能机顶盒、智能电视和AI音视频系统终端等前沿领域。公司以音视频解码技术为立足点不断开拓终端应用场景，使公司各产品线技术一脉相承，利于公司发挥原有技术积累。

    营收净利高增长，公司步入成熟期。2016-2018年公司分别实现营业收入11.50/16.90/23.69亿元，实现归母净利润0.73/0.78/2.83亿元。2016-2018年，公司综合毛利水平分别为31.51%/35.19%/34.81%；研发费用应收占比分别达到18.34%/15.80/15.88%。从公司营收规模来看，公司已经成长为一家颇具规模成熟的IC设计企业。

    公司在消费级市场经过20年洗礼最终迈向成功很大程度上得益于公司优秀的市场敏锐度与产品定义能力。同时公司在技术水平、客户质量与粘性、团队素质与激励等多维度打造自身核心竞争力。

    切入细分朝阳赛道，技术驱动助力公司领跑行业。多媒体智能终端应用处理器芯片是公司营业收入的主要来源，其中①智能机顶盒芯片2018年的营收占比为55.62%，我们认为受政策监管因素影响，未来IPTV机顶盒市场份额有望持续扩大，OTT机顶盒市场份额将逐渐萎缩，公司在智能机顶盒芯片领域与华为海思的竞争可能加剧。 ②智能电视芯片2018年营收占比为33.13%，我们认为电视销量趋于平稳增长，但国产品牌份额提升以及小米为代表的新进入者冲击原有市场结构，或给公司带来一定商业机会，同时公司积极布局12nm支持8K解码的智能电视SoC芯片，引领市场前沿。③AI音视频芯片2018年营收占比为11.21%，公司以智能音箱为价值入口，积极布局安防及汽车电子领域，推动AI音视频系统终端的纵深发展。

    投资建议：公司是多媒体SOC国内领军企业，我们预计公司19-21年实现净利润3.1、3.4、4.5亿，对应当前市值的PE为99、89、68倍，给予“强烈推荐”评级。

    风险提示：公司消费电子属性明显，行业波动；市场竞争加剧，公司盈利能力下滑；智能机顶盒芯片出货量受三大运营商招投标进程影响较大；智能电视出货量不及预期；新产品开拓不能适应市场需求；募投项目不及预期