公牛集团(603195)：民用电工王牌 品类拓展再起航

　　深耕行业25 年，形成国内龙头转换器、开关插座供应商，其他业务多元布局。自1995 年公司创立以来，公司始终检查消费者去求为导向，以产品品质为根本，传统主业地位不断巩固、新业务持续拓展。目前转换器行业国内市占率超50%、地位稳固；墙壁插座开关行业市占率国内第一；LED 照明、数码配件业务渗透率不断提升。财务报表靓丽，18年营收90.6 亿、利润16.8 亿，毛利率高达36.6%、ROE（摊薄）达51.6%。

    广渠道、强产品、稳供应，打造民用电工王牌。1）渠道方面，公司以渠道经销为主，建立了覆盖全国31 个省的全国性经销网络，18 年末经销商达2273 家、线下百万网点，公牛品牌家喻户晓。2）产品方面，聚焦行业痛点，紧扣“安全”主线，同时产品线完善、产品质量出众，产品力在国内首屈一指。3）供应链方面，与上游供应商建立战略合作关系，保障供应的数量和质量。公司的三大优势巩固了自身的龙头的地位，市场地位稳固，议价能力强，营收增长和收益质量长期高质量。

    转换器、插座开关优势巩固，照明、数码配件业务起航。公司的细分行业来看：1）大家电保有量不断扩大、小家电产品不断普及、品类拓展，为转换器、墙壁开关插座等电源连接性产品提供了不断增长的市场需求，公牛转换器市占率50%以上地位稳固，墙壁开关插座市占率13.7%排名第一，预计份额继续提升；2）LED 照明、数码配件市场需求快速增长，行业格局相对分散，公牛是后起之秀，借助传统业务的品牌力和渠道优势，有望不断提升份额。

    本次募资近50 亿元，加码开关插座、LED 产能，巩固自动化产能。本次发行不超过6000 万股、募资35.13 亿元，用于年产4.1 亿套墙壁开关插座产能、年产4 亿套转换器自动化技改、年产1.8 亿套LED 灯产能及研发中心、总部基地、信息化、渠道终端等。

    盈利预测与投资评级：预计公司19-21 年归母净利润分别22.75 亿/28.47亿/35.02 亿元，同比分别+35.7%/+25.1%/23.0%，IPO 后EPS 分别3.79/4.75/5.84 元/股，公司目前已是国内转换器龙头，其他业务增长空间大。结合公司可比公司的估值水平，考虑公司墙壁开关插座、LED 照明等行业空间大，未来市场份额有望进一步提升，增长潜力高，给予公司2020 年20-25 倍作为公司二级市场合理估值，对应二级市场合理市值区间569.4-711.8 亿元，每股合理估值95-118.8 元。

    风险提示：宏观经济下行风险；新品拓展不及预期；铜、塑料等关键原材料价格波动；市场竞争加剧