固定收益专题研究：危险的宽松预期

　　危险的宽松预期

    　　最近两周，2019 年12 月的宏观数据陆续公布，各项指标都不弱，但债市表现冷淡，十年国债到期收益率反而波动下行，突破3.10%。

    　　这背后，一方面是投资者对基本面好转的持续性不认同。周五经济数据出来之后，就有观点认为四季度经济数据表现较好，是因为暖冬+春节效应（1 月春节提前赶工），不能真实体现经济的好转，所以数据出来后反而是利空出尽。

    　　另一方面是投资者对货币政策的宽松依然有很强的预期。尽管现在DR001 已经回归到2%的位置，中途还出现过报价6%借隔夜都借不到的情况，但从我们最近路演交流的情况来看，多数机构依然不相信货币政策会收紧。多数人认为：

    　　第一，中央现在有比较强的稳增长意愿，尤其在上半年，有提前发力打量的考虑。财政已经明显前置发力，央行无法独善其身，必然要跟随。这既是政治上的诉求，也是配合基建项目落地，为基建中长期贷款匹配中长期负债的现实要求。

    　　第二，财政前置的重要体现是比往年更大规模的地方债发行，1 月可能会超过8000 亿，可能会给资金面造成比较大的压力，加上越接近春节，现金漏损越多，银行体系存在巨大的流动性缺口，央行之前投放的流动性远远不够，未来肯定还要继续投放。而按照过往经验，在货币没有释放收紧信号的情况下，央行投放的流动性只会多不会少，资金面一般都会比较松。宽松的流动性也能压低地方债的发行利率，降低地方政府的偿债压力。

    　　第三，如果央行货币收紧，货币市场利率上行，银行信贷利率更下不去，降成本的任务没办法完成。所以货币没有理由放松。

    　　我们认为，如果对基本面和货币的预期一直持续下去，那么债市，比较大的交易性机会可能一直都不会出现，收益率现在越下，风险越大。

    风险提示：经济基本面不及预期，货币政策超预期宽松