开立医疗(300633):关注高端放量+控费带来的业绩弹性

类别:创业板 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯 日期:2020-01-19

高端放量及控费有望奠定20 年增长基础

    公司1 月17 日发布2019 年度业绩预告,公司预计19 全年实现归母净利润1.05-1.45 亿元,同比下滑42.6%-58.4%,业绩符合市场预期。我们预计19 年收入增速约4%,主要受到超声线民营及基层采购乏力影响。同时由于S60、HD550 等新品推广,费用投入力度加大导致利润端增速下滑明显。考虑高端产品放量及内部费用管控,我们看好20 年业绩增长。我们调整盈利预测,预计公司19-21 年EPS 为0.31/0.57/0.72 元,调整目标价至26.70-27.83 元,维持“买入”评级。

    19 年毛利率预计同比下滑,关注20 年结构改善及控费成效

    我们预计公司19 年毛利率同比有所下滑,主因:1)低毛利率威尔逊业务新增全年并表;2)尚不成熟的低毛利率业务内窥镜(相比超声)收入占比提升。展望20 年,考虑高端产品S60、HD550 放量改善业务结构,我们预计毛利率有望回升。19 年由于新产品推广力度加大、人员扩充等原因费用率承压。展望20 年,考虑海外办事处已完成初步布局、人员扩充已基本成型、叠加规模效应等因素,我们预计销售费用率和研发费用率有望回归2018 年时水平。

    内窥镜延续高增长态势,静待高端放量带动20 年超声回暖

    1)内窥镜:软镜业务当前体量较小,且市场需求旺盛,我们预计19 年收入约2 亿元,同比增长约60%,20 年有望维持约50%的高增长。威尔逊于4Q18 开始并表,整体销售良好,我们预计威尔逊19 年收入约0.95 亿元,20 年有望维持约20%增速;2)超声:我们预计19 年超声收入同比下滑约10%,其中高端新品S60 销量预计超300 台。展望20 年,考虑S60 经过1 年多的推广后进入放量收获期叠加19 年低基数,我们预计20年超声收入增速在10%以上;3)在研新品:我们预计公司4K 高清硬镜有望于2020 年获批,超声内镜、血管内超声有望于2021 年获批。

    看好公司内窥镜长期价值,维持“买入”评级

    考虑19 年超声市场采购乏力对公司收入增速影响较大,S60、HD550 等新品第一个完整年度推广费用显著提升对利润端影响较大,我们下调盈利预测,预计公司19-21 年归母净利润为1.27/2.30/2.94 亿元(前值为2.97/3.74/4.57 亿元),同比增长-50%/81%27%,当前股价对应19-21 年PE 估值为85.0x/46.9x/36.8x。我们看好公司内窥镜长期价值,在内窥镜拉动及超声改善预期下,预计19-21 年EPS CAGR 为52%(VS 可比公司的29%),我们给予公司2020 年47x-49x PE 估值(可比公司2020 年平均PE 估值为37x),调整目标价至26.70-27.83 元,维持“买入”评级。

    风险提示:核心产品销售不及预期风险,核心产品招标降价风险。